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저축은행은 왜 시중은행보다 저평가 받는가?
최근 주택담보대출에 대한 우려가 커지면서 은행들에 대한 관심이 커지고 있습니다. 원자재가격의 상승, 환율 상승, 국제경제성장율, 중국과 일본의 경쟁력 강화 등 수출기업들을 둘러산 대외여건들이 올해도 크게 개선되기 힘든 상황에서 내수업종을 대표하는 은행업종에 대한 관심은 증대될 수밖에 없습니다.
그런데 일반 투자자 입장에서는 은행의 재무제표를 보다 이해하기는 쉽지가 않다. 특히 일반기업에서 적용하는 PBR, PER, ROE 등의 일반지표로만으로만 가치를 판단할 경우 잘못 판단하기 쉽습니다. 따라서 이 글에서는 은행의 제무제표의 특성과 주요 체크포인트를 살펴보고, 국민은행/우리금융지주와 솔로몬상호저축은행/한국상호저축은행을 예를 들어 살펴보도록 하겠습니다.
은행산업의 특성
은행산업을 평가할 때 일반인들이 가장 이해하기 힘든 것 중에 하나는 PER가 아닌 PBR로 평가하는 것입니다. 왜 은행을 평가할 때는 PER로 평가하지 않을까요? PER는 시가총액과 당기순이익과의 상관관계를 나타내는 지표로서, 당기순이익이 안정적일 경우 유용성이 큽니다. 만약 이익의 변동성이 매우 크다면, PER를 적용하는 이익을 설정하는 것 자체가 무의미할 수 있습니다. 그런데 은행업종은 이익의 변동성이 기본적으로 매우 큰 산업인데, 그 이유는 다음과 같습니다.
첫째는 은행업종은 총자산 중에서 부채비중이 커서 재무레버리지가 큰 사업입니다. 이는 은행이 고객들에게 받는 수신자산을 부채로 설정해서 이를 여신자산으로 운영하는 것이 주업이기 때문입니다. 일반적으로 총자산의 95% 내외가 총부채입니다. 즉 총자산 중에서 자본의 비중은 5%내외 밖에 안 되는 것입니다. 이 경우 자산수익률이나 부채비용이 약간만 바뀌어도 순이익이 크게 바뀔 수 있습니다. 이는 일반인들이 주택을 구입할 때 주택담보대출비중을 높게 쓰면, 집값이 오를 경우 수익이 급증하나 주택경기가 침체되거나 담보대출이자율이 상승할 경우 손실이 커지는 것과 같습니다. 즉 재무레버리지를 크게 쓰면 이익변동성이 커지는 것입니다.
둘째는 비용을 인식하는 시점에서 비용이 불확실한 경우가 많습니다. 이는 은행업종의 비용 중에서 대손상각비의 비중이 크기 때문입니다. 이는 대손상각이 수익비용대응에 따라 수익을 인식하는 시점에서 비용으로 인식하지만, 여신자산의 대손가능성은 상황에 따라 수시로 변할 수 있기 때문입니다.
셋째는 은행업종은 사회전반적인 경제환경에 민감합니다. 비용의 큰 비중을 차지하는 대손상각비는 사회전반의 경제환경에 따라 크게 바뀔 수 있습니다. 또한 자산을 운영할 때의 투자수익률이나 수신을 받을 때 결정하는 조달이자율은 경제전반을 반영하는 금리와 좌우됩니다.
은행산업에서 특히 주목해야 할 지표들
이처럼 은행산업은 이익의 변동성이 크기 때문에 기본적으로 안정적인 수준을 유지하는 총자산을 기준으로 가치를 판단하는 것이 적절하며, 대부분의 애널리스트 보고서들도 이 부분을 강조하고 있습니다. 하지만 기본적으로 주주는 채권자보다 잔여자산청구권이 후순위에 있으며, 주주지분의 증가와 직접 관련되는 이익의 증감이 주식의 가치를 좌우하므로 당기순이익에 대한 관심이 클 수밖에 없습니다. 즉 은행주식에 투자하는 투자자라면 현재의 이익수준이 안정적인지를 담보할 수 있는지에 관심을 가지게 됩니다. 이러한 이익의 안정성을 확인할 수 있는 대표적인 자료가 “BIS기준 자기자본 비율”(이하 BIS비율)과 “무수익여신비율”입니다. 따라서 적어도 두 가지 지표에 대해서는 좀 자세히 살펴볼 필요가 있습니다.(이 두 가지 지표는 은행업체의 사업보고서 중 “II. 사업의 내용” 中 “5. 기타 투자의사결정에 필요한 상황”에서 확인할 수 있습니다.)
우선 BIS비율부터 살펴보면 다음과 같습니다.
위에서도 언급되었지만 은행들은 기본적으로 총자산의 5% 정도밖에 자기자본이 안 됩니다. 이는 만일 은행이 운영하는 자산에서 5% 이상만 손실이 난다면 은행은 지급불능사태가 발생하여 파산할 수도 있다는 뜻이기도 합니다. 그런데 은행은 일반기업보다 운영자산의 규모도 크고 거래당사자들도 다양하기 때문에 파산으로 인해 손실이 일반기업의 파산보다 더 클 수밖에 없습니다. 즉 총자산에서 일정수준 이상의 자기자본이 확보되지 못하면 은행의 파산가능성이 커져서 사회 전반적으로 비용이 커질 수 있습니다.
그런데 이 때 단순히 총자산 중에서 자기자본비율만을 고려한다면, 신용위험이 커서 대손가능성이 큰 대출자산과 대손가능성이 희박한 안정적인 대출자산의 구분이 없다면 상대적으로 위험자산에 대출을 많이 한 은행들의 위험이 과소평가될 가능성이 높습니다. 이를 방지하기 위해 자기자본을 특정자산에 대한 위험가중치를 반영한 위험가중자산의 합으로 나눈 값이 단순히 자기자본을 총자산으로 나눈 값보다 유용한데, 이를 BIS비율이라고 합니다.
(예를 들면 자기자본 1조, 부채 19조인 은행이 위험자중치가 0.8인 중소기업대출 5조와 위험가중치가 0.5인 주택담보대출 15조를 운영한다면, BIS비율은 8.70%[=1/(0.8*5+0.5*15)]입니다.)
각 자산별 위험가중치는 국제결제은행(Bank for International Settlement)에서 정해준 틀에서 결정되는데, 이를 위한 협약을 바젤협약이라고 합니다. 현재 국제결제은행에서는 은행은 최소한 8%이상의 BIS비율을 유지할 것을 요구하고 있습니다.
결국 BIS비율은 위험상황에서 은행이 재무적으로 대처할 수 있는 여력을 나타내는 지표로서 높을수록 안정성이 좋아진다고 볼 수 있습니다.
BIS비율을 높게 유지하려면 (1)위험가중치가 낮은 자산에 대한 대출을 늘리거나 (2)위험가중치가 높은 자산을 매각하거나 (3)유상증자를 실시하여 자기자본을 늘리거나 (4)BIS비율에서 자기자본 대용으로 인정되는 후순위채(일반 채권보다 잔여자산청구권이 후순위인 채권)를 발행하는 것입니다.
다음으로 무수익여신(non performing loan : NPL)비율을 살펴보도록 하겠습니다.
은행이 대출한 여신자산은 대출자들의 신용등급에 따라 “정상-요주의-고정-회수의문-추정손실”로 구분하는데, 각각의 내용 및 대손설정율에 대해서는 다음과 같습니다.
출처 : 한국상호저축은행 분기검토보고서 주석 2
여기서 요주의이하의 여신자산, 즉 이자 등의 회수가 3개월 이상 연체되거나 채권재조정 법정관리·화의 등으로 이자수입이 전혀 들어오지 않는 여신은 은행의 수익에 전혀 기여하지 못하는 자산이 되므로 이들을 무수식여신자산이라고 하며, 전체여신자산 중 무수익여신자산의 비중을 무수익여신자산비율이라고 한다.
즉 무수익여신자산은 가능하면 낮게 유지될수록 여신자산이 상대적으로 안정하다고 볼 수 있는데, 일반적으로 감독당국은 은행들이 8% 이하로 유지되도록 감독하고 있다.
위에서 살펴본 자산의 건전성에 대한 지표에 추가해서 은행을 검토할 때는 살펴보아야 할 지표들은 총자산규모, 예대율, 은행 평균 대출이자율과 조달이자율 등이 있습니다.
총자산규모가 중요한 이유는 자산규모가 클수록 다양한 대출상품을 운용할 수 있어서 위험과 수익을 은행이 관리할 수 있는 여력이 커지기 때문입니다.
예대율은 예금대출 평균잔액을 예금수신 평균잔액으로 나눈 수치로 이 비율이 낮을수록 수신예금을 제대로 대출하지 못한다는 의미입니다.
대출이자율과 조달이자율의 차이가 클수록 수익성이 높다는 것을 의미하는데, 수익성이 높다는 것은 자금관리를 효과적으로 한다는 뜻일 수도 있지만, 위험관리가 상대적으로 부족하다는 듯일 수도 있습니다.
국민은행/우리금융지주과 솔로몬저축은행/한국저축은행의 비교
이상의 내용을 바탕으로 시중중앙은행 2곳(국민은행/우리금융지주)와 저축은행 2곳(솔로몬/한국)을 비교분석하도록 하겠습니다. 이상의 자료는 2007년 1월 17일 현재를 기준으로 공시된 최근 사업연도말 분기보고서를 기반으로 하되, 일부 부족한 자료는 몇몇 기사나 IR자료를 참조로 추정하였으므로 정확하지 않을 수도 있습니다.
은행및 저축은행 비교분석표 (단위 : 억원/%)
위 표를 살펴보면 일반 은행과 저축은행들의 차이가 확연히 구분됩니다. 단순히 PER, PBR, ROE만으로 살펴보면 저축은행들이 시중은행들에 비해서 저평가된 것처럼 보이지만, 다른 지표들을 살펴보면 그렇지 않음을 알 수 있습니다. 특히 무수익여신비중에서 일반 시중은행에 비해 확연히 차이가 나며, 자회사쪽으로 갈수록 더 심각하다는 것을 알 수 있습니다. 그나마 위에서 언급된 저축은행이 시중저축은행들 중에서도 초우량 저축은행으로 간주되는 것을 고려한다면 다른 저축은행들은 더 심각할 것임을 알 수 있습니다. 이처럼 은행형태의 금융기관들을 살펴볼 때는 위와 같은 지수들도 꼼꼼히 살펴보아야 투자에서 실수를 줄일 수 있습니다.
그런데 일반 투자자 입장에서는 은행의 재무제표를 보다 이해하기는 쉽지가 않다. 특히 일반기업에서 적용하는 PBR, PER, ROE 등의 일반지표로만으로만 가치를 판단할 경우 잘못 판단하기 쉽습니다. 따라서 이 글에서는 은행의 제무제표의 특성과 주요 체크포인트를 살펴보고, 국민은행/우리금융지주와 솔로몬상호저축은행/한국상호저축은행을 예를 들어 살펴보도록 하겠습니다.
은행산업의 특성
은행산업을 평가할 때 일반인들이 가장 이해하기 힘든 것 중에 하나는 PER가 아닌 PBR로 평가하는 것입니다. 왜 은행을 평가할 때는 PER로 평가하지 않을까요? PER는 시가총액과 당기순이익과의 상관관계를 나타내는 지표로서, 당기순이익이 안정적일 경우 유용성이 큽니다. 만약 이익의 변동성이 매우 크다면, PER를 적용하는 이익을 설정하는 것 자체가 무의미할 수 있습니다. 그런데 은행업종은 이익의 변동성이 기본적으로 매우 큰 산업인데, 그 이유는 다음과 같습니다.
첫째는 은행업종은 총자산 중에서 부채비중이 커서 재무레버리지가 큰 사업입니다. 이는 은행이 고객들에게 받는 수신자산을 부채로 설정해서 이를 여신자산으로 운영하는 것이 주업이기 때문입니다. 일반적으로 총자산의 95% 내외가 총부채입니다. 즉 총자산 중에서 자본의 비중은 5%내외 밖에 안 되는 것입니다. 이 경우 자산수익률이나 부채비용이 약간만 바뀌어도 순이익이 크게 바뀔 수 있습니다. 이는 일반인들이 주택을 구입할 때 주택담보대출비중을 높게 쓰면, 집값이 오를 경우 수익이 급증하나 주택경기가 침체되거나 담보대출이자율이 상승할 경우 손실이 커지는 것과 같습니다. 즉 재무레버리지를 크게 쓰면 이익변동성이 커지는 것입니다.
둘째는 비용을 인식하는 시점에서 비용이 불확실한 경우가 많습니다. 이는 은행업종의 비용 중에서 대손상각비의 비중이 크기 때문입니다. 이는 대손상각이 수익비용대응에 따라 수익을 인식하는 시점에서 비용으로 인식하지만, 여신자산의 대손가능성은 상황에 따라 수시로 변할 수 있기 때문입니다.
셋째는 은행업종은 사회전반적인 경제환경에 민감합니다. 비용의 큰 비중을 차지하는 대손상각비는 사회전반의 경제환경에 따라 크게 바뀔 수 있습니다. 또한 자산을 운영할 때의 투자수익률이나 수신을 받을 때 결정하는 조달이자율은 경제전반을 반영하는 금리와 좌우됩니다.
은행산업에서 특히 주목해야 할 지표들
이처럼 은행산업은 이익의 변동성이 크기 때문에 기본적으로 안정적인 수준을 유지하는 총자산을 기준으로 가치를 판단하는 것이 적절하며, 대부분의 애널리스트 보고서들도 이 부분을 강조하고 있습니다. 하지만 기본적으로 주주는 채권자보다 잔여자산청구권이 후순위에 있으며, 주주지분의 증가와 직접 관련되는 이익의 증감이 주식의 가치를 좌우하므로 당기순이익에 대한 관심이 클 수밖에 없습니다. 즉 은행주식에 투자하는 투자자라면 현재의 이익수준이 안정적인지를 담보할 수 있는지에 관심을 가지게 됩니다. 이러한 이익의 안정성을 확인할 수 있는 대표적인 자료가 “BIS기준 자기자본 비율”(이하 BIS비율)과 “무수익여신비율”입니다. 따라서 적어도 두 가지 지표에 대해서는 좀 자세히 살펴볼 필요가 있습니다.(이 두 가지 지표는 은행업체의 사업보고서 중 “II. 사업의 내용” 中 “5. 기타 투자의사결정에 필요한 상황”에서 확인할 수 있습니다.)
우선 BIS비율부터 살펴보면 다음과 같습니다.
위에서도 언급되었지만 은행들은 기본적으로 총자산의 5% 정도밖에 자기자본이 안 됩니다. 이는 만일 은행이 운영하는 자산에서 5% 이상만 손실이 난다면 은행은 지급불능사태가 발생하여 파산할 수도 있다는 뜻이기도 합니다. 그런데 은행은 일반기업보다 운영자산의 규모도 크고 거래당사자들도 다양하기 때문에 파산으로 인해 손실이 일반기업의 파산보다 더 클 수밖에 없습니다. 즉 총자산에서 일정수준 이상의 자기자본이 확보되지 못하면 은행의 파산가능성이 커져서 사회 전반적으로 비용이 커질 수 있습니다.
그런데 이 때 단순히 총자산 중에서 자기자본비율만을 고려한다면, 신용위험이 커서 대손가능성이 큰 대출자산과 대손가능성이 희박한 안정적인 대출자산의 구분이 없다면 상대적으로 위험자산에 대출을 많이 한 은행들의 위험이 과소평가될 가능성이 높습니다. 이를 방지하기 위해 자기자본을 특정자산에 대한 위험가중치를 반영한 위험가중자산의 합으로 나눈 값이 단순히 자기자본을 총자산으로 나눈 값보다 유용한데, 이를 BIS비율이라고 합니다.
(예를 들면 자기자본 1조, 부채 19조인 은행이 위험자중치가 0.8인 중소기업대출 5조와 위험가중치가 0.5인 주택담보대출 15조를 운영한다면, BIS비율은 8.70%[=1/(0.8*5+0.5*15)]입니다.)
각 자산별 위험가중치는 국제결제은행(Bank for International Settlement)에서 정해준 틀에서 결정되는데, 이를 위한 협약을 바젤협약이라고 합니다. 현재 국제결제은행에서는 은행은 최소한 8%이상의 BIS비율을 유지할 것을 요구하고 있습니다.
결국 BIS비율은 위험상황에서 은행이 재무적으로 대처할 수 있는 여력을 나타내는 지표로서 높을수록 안정성이 좋아진다고 볼 수 있습니다.
BIS비율을 높게 유지하려면 (1)위험가중치가 낮은 자산에 대한 대출을 늘리거나 (2)위험가중치가 높은 자산을 매각하거나 (3)유상증자를 실시하여 자기자본을 늘리거나 (4)BIS비율에서 자기자본 대용으로 인정되는 후순위채(일반 채권보다 잔여자산청구권이 후순위인 채권)를 발행하는 것입니다.
다음으로 무수익여신(non performing loan : NPL)비율을 살펴보도록 하겠습니다.
은행이 대출한 여신자산은 대출자들의 신용등급에 따라 “정상-요주의-고정-회수의문-추정손실”로 구분하는데, 각각의 내용 및 대손설정율에 대해서는 다음과 같습니다.
|
구분 |
분류기준 |
대손설정율 |
소액신용대출
대손설정율 |
부동산기획대출
대손설정율 |
|
정상 |
금융거래내용, 신용상태 및 경영내용이 양호한 거래처와 3개월 미만의 연체여신을 보유하고 있으나 채무상환능력이 충분한 거래처에 대한 총여신 |
0.5% |
1% |
해당사항없음 |
|
요주의 |
이자 등의 연체기일이 3개월 이상 6개월 미만의 여신이나 회수가 확실하다고 판단되는 여신 |
2% |
7% |
2%~7% |
|
고정 |
금융거래내용,신용상태등 경영내용이 불량하여 구체적인 회수 조치나 관리방법을 강구할 필요가 있는 거래처에 대한 총여신중회수 예상가액 해당하는 여신 |
20% |
해당사항없음 |
30% |
|
회수의문 |
고정으로 분류된 거래처에 대한 총여신액 중 손실 발생이 예상되나 현재 그 손실액을 확정할 수 없는 회수예상가액 초과여신 |
75% |
75% |
75% |
|
추정손실 |
고정으로 분류된 거래처에 대한 총여신액중 회수불능이 확실하여 손비처리가 불가피한 회수예상가액 초과여신 |
100% |
100% |
100% |
출처 : 한국상호저축은행 분기검토보고서 주석 2
여기서 요주의이하의 여신자산, 즉 이자 등의 회수가 3개월 이상 연체되거나 채권재조정 법정관리·화의 등으로 이자수입이 전혀 들어오지 않는 여신은 은행의 수익에 전혀 기여하지 못하는 자산이 되므로 이들을 무수식여신자산이라고 하며, 전체여신자산 중 무수익여신자산의 비중을 무수익여신자산비율이라고 한다.
즉 무수익여신자산은 가능하면 낮게 유지될수록 여신자산이 상대적으로 안정하다고 볼 수 있는데, 일반적으로 감독당국은 은행들이 8% 이하로 유지되도록 감독하고 있다.
위에서 살펴본 자산의 건전성에 대한 지표에 추가해서 은행을 검토할 때는 살펴보아야 할 지표들은 총자산규모, 예대율, 은행 평균 대출이자율과 조달이자율 등이 있습니다.
총자산규모가 중요한 이유는 자산규모가 클수록 다양한 대출상품을 운용할 수 있어서 위험과 수익을 은행이 관리할 수 있는 여력이 커지기 때문입니다.
예대율은 예금대출 평균잔액을 예금수신 평균잔액으로 나눈 수치로 이 비율이 낮을수록 수신예금을 제대로 대출하지 못한다는 의미입니다.
대출이자율과 조달이자율의 차이가 클수록 수익성이 높다는 것을 의미하는데, 수익성이 높다는 것은 자금관리를 효과적으로 한다는 뜻일 수도 있지만, 위험관리가 상대적으로 부족하다는 듯일 수도 있습니다.
국민은행/우리금융지주과 솔로몬저축은행/한국저축은행의 비교
이상의 내용을 바탕으로 시중중앙은행 2곳(국민은행/우리금융지주)와 저축은행 2곳(솔로몬/한국)을 비교분석하도록 하겠습니다. 이상의 자료는 2007년 1월 17일 현재를 기준으로 공시된 최근 사업연도말 분기보고서를 기반으로 하되, 일부 부족한 자료는 몇몇 기사나 IR자료를 참조로 추정하였으므로 정확하지 않을 수도 있습니다.
은행및 저축은행 비교분석표 (단위 : 억원/%)
|
|
국민 |
우리 |
솔로몬 |
한국 |
비고 |
|
총자산 |
1,982,163 |
1,990,700 |
41,921 |
35,106 |
우리는 IR자료에 있는 그릅 총자산을 기준으로, 저축은행은 총자산자료에서 자회사투자지분과 지분율고려 추정 |
|
PBR |
1.71 |
1.34 |
0.86 |
0.76 |
|
|
ROE |
20.58% |
16.57% |
21.58% |
27.64% |
이익추정시 은행은 3분기 실적에 4/3을 곱하고, 저축은행은 1분기이므로 직전사업년도를 이용 |
|
PER |
8.30% |
8.06% |
3.97% |
2.74% | |
|
BIS비율 |
15.01% |
12.00% |
8.94%
(부산 : 8.49%) |
8.67%
(진흥 : 9.53%) |
|
|
무수익여신비율 |
1.08% |
1.00% |
3.99%
(부산 : 5.82%) |
6.28%
(진흥 : 16.64%) |
|
|
예대율 |
97.41% |
105.00% |
98.61% |
88.99% |
|
|
대출이자율 |
6.40% |
6.74% |
15.71% |
9.30% |
|
|
조달이자율 |
2.89% |
3.51% |
5.22% |
4.31% |
자기자본은 조달이자율 0% 가정 |
위 표를 살펴보면 일반 은행과 저축은행들의 차이가 확연히 구분됩니다. 단순히 PER, PBR, ROE만으로 살펴보면 저축은행들이 시중은행들에 비해서 저평가된 것처럼 보이지만, 다른 지표들을 살펴보면 그렇지 않음을 알 수 있습니다. 특히 무수익여신비중에서 일반 시중은행에 비해 확연히 차이가 나며, 자회사쪽으로 갈수록 더 심각하다는 것을 알 수 있습니다. 그나마 위에서 언급된 저축은행이 시중저축은행들 중에서도 초우량 저축은행으로 간주되는 것을 고려한다면 다른 저축은행들은 더 심각할 것임을 알 수 있습니다. 이처럼 은행형태의 금융기관들을 살펴볼 때는 위와 같은 지수들도 꼼꼼히 살펴보아야 투자에서 실수를 줄일 수 있습니다.
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