[거장들의 가치주] 미국 대표 펀드매니저 20인의 투자비법

  '가치투자의 거장들이 알려주는 가치주'는 가치투자를 말한다(이콘)'에 나와 있는 미국 대표 펀드매니저 20인의 투자철학과 자산 운용 스타일을 들어보는 코너입니다. 그리고 만약 이들이 한국시장에 투자를 했다면 과연 어떤 주식을 매수했을 것인가를 예상해보고자 합니다.

(2) 데이비드 드레먼 (대표펀드: 스커더 드레먼 고수익 주식펀드)

- 현재 최고의 역발상 투자자로 불리는데 역발상 투자를 어떻게 정의할 수 있을까요?

▶ 많은 정의가 있을 수 있는데 우리는 50년 이상을 조사한 연구들에서 알아낸 사실을 이용합니다. 그 연구들에 의하면 PBR, PER, 가격/현금흐름 비율이 낮은 주식에 투자하는 전략이 시장평균 보다 연평균 2~3% 높았습니다. 반대로 인기가 있었던 주식의 실적은 별로 좋지 않았죠. 기술주가 각광 받았을 때조차 장기간으로 보았을 때는 가치주가 성장주나 기술주보다 실적이 좋았어요.

- 월스트리트 리서치를 역발상의 신호로 생각하나요? 예를 들어 애널리스트가 어떤 주식을 살 때라고 하면 그 주식의 매도 신호로 생각하나요?

▶ 애널리스트들에겐 실례되는 일이지만, 우리는 애널리스트들의 추정에 대해 많은 연구를 해왔습니다. 1970년대부터 나온 75만여 개의 보고서를 가지고 있어요. 주가를 합리적으로 계산하기 위해서는 5년 혹은 10년 정도의 수익을 필요로 하는데 우리는 20분기 연속으로, 실제 수익을 오차범위 5퍼센트 이내로 추정할 수 있는 확률이 140억 분의 1이라는 것을 알았어요. 그 누구도 자기가 생각하는 것만큼 예측을 잘 하진 못한다는 거죠.

사람들은 당장 각광 받는 종목에 대해서 많은 돈을 지불하려 하지만, 일시적으로 인기가 없어진 좋은 회사에는 거의 투자를 안하려고 합니다. 이것이 우리 역발상 전략의 핵심이에요.

- 월스트리트의 조사를 믿을 수 없다면 주식을 고를 때 무엇을 보나요?

▶ 월스트리트의 애널리스트들은 그들이 조사하는 회사에 대해선 잘 알고 있습니다. 리서치 리포트는 두 개로 나누는 게 좋아요.

한 쪽은 회사에 대한 정보와 전망에 대한 것으로, 이것은 좋은 쪽입니다. 다른 쪽은 추천 부분인데 차라리 불로 태워버리는 것이 나을 거계요. 우리는 애널리스트의 정보를 이용하긴 하지만 추천 종목은 거의 보지 않습니다.

어떤 연구에 의하면 대형주 1,500개 중에서 가치 기준으로 하위 20퍼센트에 속하는 주식들의 수익은 예측 오류가 크지 않다고 합니다. 그 주식들은 예측이 잘못된 분기에도 아주 조금만 손해를 입을 뿐이죠. 반면 고평가된 성장주를 소유한 사람은 시간이 지남에 따라 잘못된 예측으로 훨씬 큰 손해를 입게 됩니다.

데이비드 드레먼은 절대적 PER보다 상대적 PER가 더 좋은 개념이라고 이야기 한다. 즉, 절대 저평가 주식 보다는 질적인 요소들은 뛰어나지만 시장에 비해 저평가 되어 있는 기업을 선호한다. 또한 그는 경영진이 좋은 회사를 골랐다.

수익예측이 비교적 쉽고, 능력 있는 경영진을 보유했으며, 시장의 관심권에서 멀어진 회사는 어떤 회사일까? SK텔레콤이 아닐까 싶다. SK텔레콤은 시가총액 3위 기업임에도 불구하고 시장의 관심에서 동떨어진 느낌이 든다. 대부분의 펀드에는 SK텔레콤이 편입되어 있지 않으며 펀드매니저들의 입에서도 잘 오르내리지 않고 있다.

데이비드 드레먼이 선택한 “SK텔레콤”

통신산업은 정부의 정책수단으로 인식될 정도로 정부의 입김이 강한 산업이다. 이러한 이유로 인해 대부분의 가치투자자들은 통신산업에 투자를 꺼리고 있다.

번호이동성이 도입된 2004년은 업체들의 수익전망이 매우 까다로운 한해였다. 업체별로 시차제 번호이동성제를 도입하게 되어 후발사업자들이 선발사업자의 가입자를 얼마나 뺏어 올 수 있을지 가늠하기 쉽지 않았고 가입자 유치전쟁이 통화요금 인하전쟁으로 이어져 약정할인제 요금등이 경쟁적으로 도입되어 통화요금이 얼마나 떨어질지도 불투명한 상황이었다. 또한 마케팅 비용역시 변동성이 매우 높은 한해였다.

이러한 불확실성이 2005년에는 해소될 것으로 보이는데 보급률은 현 수준에서 머물고 사업자별로 가입자 이동도 크지 않을 전망이며 3개 업체의 클린마케팅 선언으로 시장은 안정될 것으로 예상되기 때문이다.

만약 SK텔레콤57,200원, ▲900원, 1.6% 경영진과 투자자간의 대화의 장이 마련된다면 분명 성장과 분재에 대한 논쟁으로 대부분의 시간이 할애될 것이다. 2004년 1.6조에 달하는 SK텔레콤의 잉여현금을 놓고, SK텔레콤의 경영진은 추가적인 성장 엔진 발굴에 사용해야 한다고 주장하고, 투자자들은 성장전망이 불확실한 상황에서 배당금을 늘려야 한다는 요구를 하게 될 것이다. 분배냐 성장이냐의 갈림길에 서 있는 SK텔레콤 경영진의 선택은 성장 전략에 편향될 수 밖에 없다. 만약 통신사업자가 발생한 이익을 신규 투자보다 주주에게 환원하는 정책을 고수할 경우 정부는 요금인하와 같은 이익 줄이기 정책을 시도할 가능성이 높아지기 때문이다.

신규투자에는 성장엔진 확보와 투자 위험이 양립하고 있다.

SK텔레콤은 성장동력을 확보하고자 1) 핵심사업 강화 및 신사업육성, 2) 자회사를 통한 성장 3) 해외시장 진출 등 세 가지 성장 전략을 추진하고 있다.

첫번째 신사업 영역은 W-CDMA, Wibro, 위성DMB사업이다.

Wibro(휴대인터넷)의 경우 2월에 사업권을 확보하게 되면 2006년부터 설비투자를 시작하고 2006년 말 또는 2007년에 서비스를 시작할 전망이다. Wibro의 경우 KT가 가장 적극적으로 나서고 있다. 유선통신업체의 무선시장 진출 기회가 될 수 있기 때문이다. SK텔레콤의 경우에는 W-CDMA와 중복투자 우려로 인해 공격적인 투자는 자제할 전망이다.

현재 가장 눈에 띄는 서비스는 위성DMB사업이다. 위성DMB는 자회사 TU미디어를 통해 제공될 예정이다. 위성DMB는 개인 휴대단말기나 차량용 단말기를 이용해 고속 이동시에도 멀티미디어 방송을 시청할 수 있는 서비스이다. 위성DMB는 위성과 중계기(Gap Filler)를 통해 컨텐츠를 제공하여 어디서든지 수신이 가능하다. 위성DMB는 통신, 방송의 융합서비스로 파괴력이 클 전망이다.

자회사의 경우 Cyworld로 급성장하고 있는 SK커뮤니케이션즈, 단말기를 제조하는 SK텔레텍, 위성DMB서비스를 제공하는 TU미디어가 있다. 현재 자회사를 통한 성장은 순항 중에 있다.

마지막으로 해외사업은 성장성은 높지만 위험 부담도 큰 사업이다. 해외시장 진출 방식에는 1) 직, 간접 방식의 수출 2) 기술 및 운용계약 3) 직접투자(합작, 자회사, 인수) 등이 있다. SK텔레콤의 해외사업은 무선인터넷 플랫폼, 통화연결음 컬러링 수출, 컨설팅, 직접투자 등 다양하게 전개되고 있다. 해외 자본투자의 성공에는 네트워크 기술적 우위, 마케팅 노하우는 물론 규제, 법적, 사회, 문화적 환경 등 다양한 고려가 있어야 할 것이다.

유치원에서 ‘텔레비전’이라는 동요를 부르면서 팔동작으로 큰 텔레비전을 그리는 어린이들 사이에서 한 어린이만 손가락으로 조그맣게 텔레비전을 그리는 광고를 본 적이 있을 것이다. 그 이유는 이 어린이가 아빠의 휴대폰 단말기에서 DMB(디지털멀티미디어방송)로 TV를 시청해왔기 때문이다. 휴대폰으로 언제 어디서나 TV를 볼 수 있는 세상이 된 것이다. 이어지는 ‘내일은 세상의 틀이 바뀔 거예요’라는 카피는 지금까지 경험하지 못한 미래의 모습을 SK텔레콤이 만들어 나가고 있다는 의미를 포함하고 있다. 

이건규 bluemoon@viptooza.com