1. 선진의 bad news들

- 첫번째: 맥도날드 납품 중단으로 인한 성장성 프리미엄 하락
- 두번째: 구제역 발생으로 인한 매출감소 우려

2. 선진의 good news들

- 첫번째: 환율의 하향안정화로 인한 매출원가감소와 환차익증가
- 두번재: 증시활황으로 인한 유가증권 평가이익 증가에 대한 기대감

3. 정리하면서

- 맥도날드에의 납품중단은 그동안의 기대에 비춰 실망스러운 사건임은 분명함
- 맥도날드와의 거래중단에도 불구하고 육가공 부분이 지속적인 성장세를 보일지는 계속 주시해야 할 것임



1. BAD NEWS 하나

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- 먼저 bad news부터 말씀드리면, 많은 사람들이 우려했던 맥도날드와의 거래중단이 5월 18일 공시로 현실화되었다는 점입니다. 그동안 회사쪽에서는 공식적으로 부정했지만 여러가지 정황에 비추어 보건데 맥도날드와의 결별을 사전에 알고 있었고, 그것을 미리 준비해왔다는 것 또한 알 수 있습니다.

- 우선 작년에 출범한 맥키코리아에 8억원을 출자하여 20%의 지분을 취득하였습니다. 맥키코리아가 설립하자마자 66억원규모의 육가공 공장을 신축했고, 선진이 여기에 지분을 출자한 것은 이미 맥도날드와의 납품건에 대한 사전조율이 있었음을 의미합니다. 선진이 최근 버거킹과 햄패티를 비롯한 식자재 납품건에 대한 접촉을 했었고, 이번에 맥도날드 공급계약파기가 공시되면서 동시에 버거킹에 대한 납품을 결정한 것도 이런 이런 정황을 뒷받침해 줍니다.

- 그렇다면 맥도날드 납품중단이 선진의 실적에 어떤 영향을 미칠 것인가. 2001년 선진의 매출에서 육가공 부분이 차지하는 비율은 12.8%(225억원)이고, 이중 맥도날드는 11.3%(198억원)를 차지합니다. 영업이익으로 따지자면 육가공부분의 영업이익이 18억원이고, 전체 영업이익이 150억원이니, 육가공부분의 영업이익 기여도는 12%, 그중 맥도날드관련 기여도는 10~11% 수준일 것으로 예상됩니다.

- 이번 맥도날드 납품중단과 동시에 6월부터 버거킹에 햄패티 납품이 결정되었지만 육가공분야의 올매출이 다소 감소하는 것은 어쩔 수 없을 것 같습니다. 그 이유로는 상대적으로 낮은 버거킹의 시장점유율과 선진의 계획대로 다른 육가공 제품군으로 시장을 확대하는데 시간이 걸릴 수 있다는 점을 들 수 있습니다. 현재 햄버거 시장의 상위 3사의 시장점유율은 롯데리아 60%, 맥도날드 30%, 버거킹 10%입니다. 또한 선진이 맥도날드에는 햄패티와 너겟전량을 독점납품했지만, 버거킹은 기존 납품처도 있기 때문에 물량 전부를 납품하기는 힘들 것으로 보입니다.

- 선진의 계획에 따르면 맥도날드 납품과정에서 쌓은 노하우를 가지고 햄패티를 비롯한 너겟, 돈까스 등의 육가공 제품에 대한 시장을 공략한다는 것인데, 적극적으로 시장을 공략한다하더라도 맥도날드 납품에 대한 공백을 매우기에는 다소 시간이 소요될 것으로 보입니다. 물론 지금까지 성공적으로 사업을 해온 것을 감안한다면 그 시간이 앞당겨질 수는 있지만 계획만으로 향후 육가공 부분의 실적을 예상하는 것은 지나친 낙관일 가능성이 큽니다.

- 단 이번 납품중단이 제품력 저하 등 선진측의 실수로 인한 것이 아니라, 향후 시장이 커질 것을 예상한 맥도날드가 맥키코리아라는 법인을 설립하고 육가공부분을 독립적으로 가져가겠다는 의도에 따른 것임을 생각하면 당장의 매출감소 외에는 별다른 선진의 이미지상의 피해는 없을 것으로 보입니다. 맥키코리아의 지분 20%를 8억원이라는 돈에 출자케 한 것도 선진이 그동안 맥도날드의 성장에 기여한 부분을 인정하고, 향후에도 최소한 적대적인 관계까지는 가고 싶지 않다고 생각한 맥도날드측의 유화제스처로 보입니다.

- 결론적으로 맥도날드에의 납품중단은 그동안 맥도날드의 성장속도에 맞춰 선진을 보유해온 주주들이 생각한 프리미엄이 하나 사라지게 된다는 점에서 분명히 악재로 보입니다. 2000년에 비해 2001년도에 육가공부분의 매출이 늘었음에도 불구하고, 영업이익은 감소했습니다. 이는 맥도날드와의 햄패티 납품가격결정에 있어 선진과의 상당한 갈등이 있었음을 간접적으로 보여주는 것입니다. 가능한 원가를 떨어뜨려야 하는 맥도날드측과 높은 가격을 받고자 했던 선진과의 입장차이로 인한 갈등은 이번 거래중단의 한 원인이 되었을 가능성이 큽니다.

- 만약 회사의 계획대로 육가공 시장진출이 성공적으로 이루어진다면 이번 사건이 선진에 새로운 기회를 제공할 수도 있다고 생각합니다. 맥도날드에 그동안 독점납품을 해왔던 제품력과 마그넷을 비롯한 대형할인점에 PB상품과 자체브랜드로 납품하는 마케팅력은 향후 선진의 육가공부분의 성장성을 밝게 해주는 요소로 볼 수 있습니다.그리고 맥도날드 납품중단은 육가공 시장에 본격 진출할 수 있는 기회가 될 수도 있습니다. 하지만 제일제당, 롯데햄 등을 비롯한 대형사들이 장악하고 있는 육가공품 시장을 얼마나 성공적으로 진입할 수 있을지는 경과를 지켜봐야 할 것으로 보입니다.



2. BAD NEWS 둘

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- 또하나의 bad news는 구제역의 범람입니다. 잠잠할 것으로 예상되었던 구제역이 다시 황사와 더불어 부분적으로 발생하고 있습니다. 구제역의 발생은 돼지고기 수요의 감소우려와 더불어 일본으로의 돼지고기 수출재개에 대한 기대감을 무너뜨리고 있습니다. 최악의 경우 구제역의 발생으로 인해 그동안 일본 돼지고기 수출재개 때문에 돼지의 사육을 늘려왔던 양돈농가의 돼지들이 한꺼번에 방출될 경우 또 한번의 돼지파동이 있을 것이라는 예측마저 나돌았습니다.

- 하지만 현재까지 돼지고기 수요가 감소했다거나 돼지고기 가격이 폭락했다는 뉴스는 나오지 않고 있습니다. 오히려 산지돼지(100kg) 값은 평균 21만원으로 구제역 발생전 21만5천원에 비해 거의 보합세를 유지하고 있으며 지난달 평균가격 20만4천원에 비해서는 6천원 정도 오르고 지난해 5월 평균가격 19만6천원보다는 1만5천원 높은 수준을 보이고 있다. 이는 몇번의 구제역 파동을 겪으면서 사람들이 구제역 발생에 둔감해졌을 뿐만 아니라 농가들도 구제역 때문에 돼지를 한꺼번에 방출할 것까지는 없다는 경험에서 비롯된 것으로 보입니다. 또한 기온이 올라가면서 구제역또한 자연히 수그러들 것이라는 생각또한 이런 돼지고기 가격 안정을 뒷받침하는 이유가 될 수 있습니다.



3. GOOD NEWS 하나

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- 선진의 굿뉴스는 단연 실적호전입니다. 재작년말부터 내릴 줄 모르고 오르던 환율은 올초부터 하향 안정세로 접어들었습니다. 환율의 하락은 사료업을 주로 하는 선진에게 두가지 혜택을 가져다 줍니다. 첫번째는 사료의 원료가 되는 원자재가격의 도입단가 인하로 인한 매출원가 하락이고, 두번째는 환차익의 발생입니다. 이미 선진의 사료판매가격은 작년 중반에 이루어진 사료판매가 인상으로 1300원 수준에 맞추어져 있습니다. 이런 상태에서 환율의 하락과 농산물의 국제시세안정은 고스란히 선진의 매출총이익 증대로 이어지게 됩니다.

- 실제로 선진의 1분기 실적을 보면 매출은 427억원에서 408억원으로 5%정도 감소했지만, 영업이익은 오히려 37억에서 44억으로 20%가까이 증가했음을 알 수 있습니다. 또한 환차손익 부분을 살펴보면 작년 1분기중에는 9억원정도 환차손이 발생한 반면에 올해는 1억원정도 환차익이 발생하여 작년보다 10억원정도 환율에 따른 수지가 개선된 것으로 나타나 있습니다. 지금 추세대로 환율이 더욱 하향 안정화추세를 보인다면 환차익은 더욱 늘어날 것으로 보입니다. 이 밖에도 부채총계가 작년 분기말 578억원에서 올해 1분기말에는 499억원으로 줄어들고, 이자비용또한 감소한 것에서도 볼 수 있듯이 재무구조가 더욱 좋아지고 있는 것 또한 선진에 긍정적인 요소로 보입니다.



4. GOOD NEWS 둘

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- 그리고 주목해야 할 부분 중 하나는 유가증권 부분입니다. 선진은 작년연말 기준으로 78억원에 달하는 유가증권을 가지고 있고, 이는 주식형 수익증권입니다. 종합주가지수로 환산하면 현재 20억원이상의 평가이익이 생긴 것으로 보이지만, 이번 분기실적에는 이 평가이익을 반영하지 않았습니다. 이는 가능한 보수적으로 회계자료를 작성하는 선진의 회계정리방침때문인 것으로 보입니다. 인 종합주가지수가 현재수준만을 유지한다손 치더라도 반기 혹은 연간 실적에는 20억원의 유가증권 평가이익이 반영될 것으로 보입니다. 종합지수가 현재보다 오른다면 그 평가이익 규모는 더욱 커질 수 있습니다.



5. 정리하면서

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- 선진은 작년 6월부터 꾸준히 보유해왔고 테러때 가장 많이 편입한 종목이기도 합니다. 그래서 현재 선진에서는 배당금을 포함하여 140%정도 평가이익을 낸 상태입니다. 앞에서 말한 것과 같이 선진에는 실적호전과 유가증권 평가이익을 비롯한 긍정적인 요소들이 아직 많이 남아 있는 것도 사실입니다. 그리고 아직 작년 실적에 근거한 선진의 PER는 3.5수준에 불과합니다.

- 그러나 맥도날드의 성장과 선진의 성장성을 연결시켜왔던 지난 레포트에 비추어 볼 때, 이번 맥도날드와의 거래중단건은 기업의 가치평가에 있어 기존의 평가를 크게 디스카운트하는 요인임에 틀림없습니다. 그래서 개인적으로는 선진의 편입비중을 낮출까 합니다. 여러 차례 거래중단 가능성에 대한 여기저기서 듣고, 수차례에 걸쳐 회사측에 맥도날드와의 계약 지속가능성을 물어보았지만 전혀 그런 계획이 없다고 부정한 것 또한 신뢰성 측면에서 다소 실망스러운 점입니다.

- 선진의 맥도날드와의 거래중단이 매출액과 성장성의 디스카운트로 여겨질 지 아니면 육가공부분의 신규시장개척으로 인해 새로운 성장의 모멘텀이 될 수 있을지는 앞으로 더 지켜봐야 할 과제같습니다. 하지만, 구제역과 콜레라, 환율급등과 같은 비우호적인 외부환경속에서도 매년 꾸준한 실적을 올려온 우량기업인 선진에 대한 긍정적인 시각은 계속 유지할 것이며, 기업가치에 긍정적인 변화가 가시화되거나 충분히 매력적인 가격에 선진이 거래된다면 비중을 확대하는 것을 다시 검토해볼 예정입니다.


김민국 “낭중지추k”
neominde@hanmail.net
최준철 “앤젤”
wallstreet@korea.com