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숙향의 책 이야기(13) - 가치투자 실전 매뉴얼
가치투자 실전 매뉴얼 The Manual of Ideas in 2013
지은이: 존 미하일레비치 John Mihaljevic
옮긴이: 이건 / 감수자: 신진오
출판사: 북돋움 / 2014년 9월 / 351쪽 / 1만6000원
■ 요약
가치에 비해 싸게 거래되는 주식을 매입해서 주가가 가치에 가까워지면 매도하는 방법으로 수익을 얻는 투자를 가치투자라고 합니다. 저자는 가치투자를 8가지 유형으로 구분한 다음 각 투자 스타일의 유효성에 대해 설명합니다. 그리고 이를 활용해서 투자 유망한 주식을 발굴하는 방법을 제시합니다. 또한 각 투자 유형의 약점이나 실행 과정에서 주의할 점을 검토하고 반드시 따져봐야 할 고민까지 정리해줍니다.
성공한 가치투자자 100여 명의 저서와 기고문 그리고 이들과의 인터뷰를 바탕으로 만들어진 책이기에 다양한 투자철학과 많은 투자 사례를 담고 있는데요. 매끄러운 번역 덕분에 이해하기 어렵지 않고 편하게 읽힙니다.
책 구성은 저자의 ‘머리말’에서 책의 의미와 자신의 수고에 대해 설명한 다음 본문을 9개 장으로 나눕니다. 1장은 일반 투자자와 구분되는 가치투자자의 사고방식에 초점을 맞췄고, 2~9장에서는 가치투자 아이디어를 8가지 유형으로 분류해서 많은 사례를 곁들여 각각의 특성과 활용 등에 대해 설명합니다. 각 장은 그 장의 성격을 가장 잘 표현하는 글귀들을 모은 ‘핵심정리’로 마무리했습니다.
8가지 유형은, 1)그레이엄의 심층가치, 2)복합기업, 3)그린블란트의 마법 공식, 4)경영자가 우수한 기업, 5)대가 모방, 6)소형주, 7)부채 비율이 높은 기업, 8)글로벌 투자인데요. ‘경영자가 우수한 기업’을 한 개의 장으로 할애한 데서 느낄 수 있듯이, 저자는 경영자의 자질과 대리인 위험을 투자 판단에 있어 매우 중요한 요소로 보고 있습니다.
■ 개요
1장. 투자를 버핏에게 맡길까, 내가 직접 할까?
투자의 핵심은 ‘주식은 (매매하는 종이 쪼가리가 아닌)기업에 대한 소유권의 일부’라는 것을 인식하는, 즉 주인처럼 생각하는 데 있습니다. ‘가치에 비해 가격이 싼 주식을 매수하는 것을 기본으로 하는 자본 배분자의 자세 역시 중요합니다. 또, 단순하게 그 주식이 투자자에게 실제로 무엇을 줄 수 있는지에 대해 초점을 맞출 필요가 있습니다.
주식에 투자하는 방법을 뮤추얼펀드 가입, ‘버크셔’와 같은 상장 지주회사 투자 또는 직접 운용하는 3가지로 분류합니다. 간접투자의 경우 비용이 많이 드는 뮤추얼펀드보다는 지주회사 투자를 권하면서, 워런 버핏이 운용하는 ‘버크셔’가 운용자금이 커서 불리해 보인다거나 버핏의 고령의 나이 때문에 투자하기를 꺼리는 사람을 위해 비슷한 스타일의 지주회사 몇 곳을 대안으로 추천합니다. 투자금을 직접 운용한다면 구조적으로 이점이 있는 소형주에서 찾는 것이 효율적입니다.
2장. 심층가치: 벤저민 그레이엄의 바겐헌팅 스타일
10번째 책으로 소개했던, 토비아스 칼라일의 '딥 밸류'에서 보았던 그레이엄의 넷 넷(net nets: 시가총액이 ‘유동자산-총부채’보다 훨씬 낮은 기업) 주식 투자법입니다. 저자는 그레이엄의 공식에서 제외되는 장기자산 중에서 현금화가 쉬운 자산을 더하는 등 현 시점에서 적용 가능한 방식으로 변화를 주기도 합니다.
투자자들은 자산가치보다 수익가치를 중시하는 경향을 보이지만, 저PBR 주식투자에서 장기적으로 높은 수익률을 올렸다는 것은 통계로 증명됩니다. 그럼에도 저자는 스코트 바비의 종목 선정 방식인 저PBR 주식이면서 저PER 주식에 투자하는 것을 더 안전하고 (심리적으로)편안한 방법으로 소개합니다. 주지하다시피, 우리나라 주식시장에는 이런 주식들이 널려 있습니다.
우리는 지난 2~3년 동안 주가가 순자산가치보다 훨씬 낮으면서 PER이 한 자릿수 중하위였던 주식을 즐겨 삽니다. 이렇게 하면 자산가치 하락 위험을 방어하면서 수익력으로 상승 잠재력을 확보할 수 있습니다. (p.60)
또한 적은 자금을 운용할 때 이 투자법이 여전히 유효하다는 사실을 강조하기 위해 버핏이 한국 주식에 투자했던 사실을 예로 듭니다. 9장, ‘국제투자’에서도 이 얘기를 들려주고 있습니다.
버핏은 오래 전부터 우량 기업에 집중적으로 투자했지만, 자신의 개인 포트폴리오로는 근래에도 그레이엄의 바겐헌팅 스타일을 구사했다. 몇 년 전 버핏은 개인 포트폴리오로 한국의 ‘넷넷’에 투자한 것으로 보도되었다. (p.50)
여러 해 전 버핏은 한국 상장주식들을 훑어본 다음, 그레이엄 스타일의 저평가 종목들을 사들였다. 그는 주식이 전반적으로 상승할 것으로 보았으나 개별 종목에 대해서는 확신이 없었으므로, 여러 종목에 분산 투자하는 방식을 선택했다. (p.318)
3장. 복합기업: 숨은 자산을 찾아내는 확실한 방법
몇 가지 다른 업종의 사업을 하는 기업이나 순수 지주회사를 의미하는데, 우리나라도 그렇지만 버핏이 경영하는 ‘버크셔’가 있는 미국에서도 이들 기업의 주식은 인기가 없는 모양입니다.
기업 형태가 복잡하다는 것이 이런 기업의 가치를 분석하고 투자하기를 꺼리는 만큼 숨겨진 자산을 세밀하게 분석함으로써 투자 기회를 찾을 수 있습니다. 숨겨진 자산에는 유망한 사업, 보유 현금, 투자 지분, 부동산 등이 있는데요. 이런 기업의 경우 수익 실현을 위해 필요한 조치를 강구하거나 그레이엄이 1956년 미 의회에 출석해서 말한 것처럼, 시장에서 가치를 알아줄 때까지 기다리는 방법도 있습니다.
스티브 로즈먼은 주식을 매입할 때, 빠른 수익 실현을 가능하게 하는 ‘촉매’가 있는 주식만을 매수하겠다고 합니다.
내가 투자할 때 절대 양보하지 않는 요건은, 6~12개월 안에 나타날 가시적 촉매가 있어야 한다는 점입니다. 자본에는 비용이 발생하기 때문에 이 원칙을 따르면 두 가지 이점이 있습니다. 가치투자자들이 흔히 빠지는 가치 함정을 피할 수 있고, 자본 투입 기간이 단축되어서 내부수익률이 개선됩니다. (p.98)
거물급 투자자들이 보유하고 있는 종목인지 확인하는 것도 좋은 방법이라고 하면서 해당되는 많은 투자자들과 그들의 특징, 그리고 투자 사례를 소개합니다. 저에게도 익숙하면서, 특히 행동주의 투자자로 널리 알려진 데이비드 아인혼, 칼 아이칸, 존 폴슨 등이 눈에 띕니다.
투자자들이 복합기업 할인을 쉽게 수용한다는 사실이 투자 기회를 만들어 줄 수도 있습니다. 경영진이 유능하고 주주 지향적인데다 우수한 자본 배분 능력이라는 무형자산까지 갖추고 있는 ‘버크셔 해서웨이’, ‘루카디아 내셔널’, ‘마켈’에는 오히려 할증을 적용해야 타당합니다. (p.115)
4장. 그린블라트의 마법 공식: 싸고 좋은 회사 걸러내기
마법공식을 이용한 투자법은 자본이익률과 영업수익률, 두 가지 수익률을 더해 가장 순위가 높은 주식들로 포트폴리오를 만들어 운용합니다. 조엘 그린블라트의 마법공식은 매우 간단하지만 그가 운용한 헤지펀드는 10년 동안 연평균복리 수익률 50%를 올렸습니다.
마이클 모부신은 ‘그린블라트의 공식은 고급 회사를 싼값에 찾아준다. 이런 회사를 찾아낸다면 실적이 좋을 수밖에 없다’라고 평가했는데요. 그럼에도 이 투자법을 펀드매니저들이 모방하기 어려운 이유는 장기간 실적은 월등하지만 최고 3년 동안을 시장지수에 뒤쳐지기도 하고 공식에 의해 선정된 주식들이 일반적으로 투자하기를 꺼리는 주식이기 때문입니다.
저자는 자본이익률 순위와 이익수익률 순위를 단순히 합산하는 방법은 타당성이 약하다면서 대신 자본이익률이 일정 수준을 넘어가는 종목을 추려낸 다음, 이익수익률에 가중치를 더 두어 순위를 매기는 방법이 타당하다는 의견을 제시하고 있습니다.
토비아스 칼라일의 '딥 밸류'와 (책명이 기억이 나지 않는)다른 책에서는 마법공식에 대해 과거 데이터로 검증한 결과 시장은 이기지만 그린블라트가 올렸다는 엄청난 수익률은 나오지 않는다는 연구 결과를 발표하기도 했는데요. 따라서 투자자는 (마법 공식을 포함해서)과거에 높은 수익률을 올렸다는 이유로 그 투자법을 맹목적으로 모방하거나 추종하기 보다는 꼼꼼하게 따져서 활용여부를 결정하는 합리적인 자세를 가질 필요가 있습니다.
5장. 경영자가 우수한 기업: CEO의 태도를 드러내는 변수들
경영자의 능력은, 가치 창출 능력과 자본 배분 능력, 두 가지로 평가합니다. 가치 창출 능력은 자본이익률, 자본증가율, (동 업종 타사와 비교한)이익률, 자산회전율 등으로 파악합니다. 자본 배분 능력은 (적절한 시점의)자사주 매입과 배당금으로 판단합니다.
기업의 실적으로 나타나는 능력을 보는 것이 일반적인 평가지만 투자자 입장에서는 자본 배분 능력이 중요한데요. 버핏은 대부분의 인수 기업에 대해 경영은 맡기지만 자본 배분은 자신이 맡고 있는데, 그 이유는 대부분의 경영자들은 기업을 성장시키는 데는 유능하지만 자본 배분에는 서투르다고 보기 때문입니다.
이번 장에서는 두 가지 능력을 모두 갖춘 경영자를 찾는 방법에 대해 배웁니다. 서두에서 언급했듯이 경영자의 중요성에 대해서는 거의 모든 장에서 다루고 있습니다. 저자는 바람직한 경영자의 모습을 다음과 같이 그려 보입니다.
저평가된 경영자는 회사 경영과 자본 배분에 능숙하면서도 과대 선전을 하지 않는다. 올바른 CEO들은 실적을 있는 그대로 공개하려 하며, 최대한 보수적으로 발표한다. 경영자는 일정 수준의 주식을 보유해야 한다. 그렇지 않으면 주주보다는 자신의 연봉에 더 신경을 쓰기 때문이다. (p.167)
가치에 비해 싸다고 판단한 기업을 찾았다면 이제 어떤 경영진이 경영하고 있는지 따져보는 절차가 남았는데요. 저자가 서술한 다양한 관점 중에서 몇 가지를 추려보았습니다.
- 자신감이 과도하거나 주가를 지나치게 앞세우는 경영자를 경계한다.
- 나쁜 경영자에는 무능한 사람은 물론 과도한 경영진 보상이나 무리한 인수합병을 통해서 주주 가치를 파괴하는 사람도 포함된다.
- 경영진이 믿을 만하고 가치관도 투자자들과 같다면, 투자 타당성을 자세하게 조사할 가치가 있다. 그렇지 않다면 이 종목을 멀리하거나, 공매도하거나, 가능하다면 경영진을 교체하는 편이 낫다.
- 경영자가 보유한 자사주의 가치가 연봉보다 훨씬 크다면, 그는 경영자는 물론 주주로서도 행동할 것이다.
- 경영자들은 대개 회사 자금을 주주에게 돌려주려 하지 않는다. 자금을 배당으로 지급하는 대신 회사에 유보하면 이 자금은 아마 일반관리비로 지출될 뿐, 그만큼 회사 수익을 높여주지는 않는다.
이사회는 필요하면 CEO의 결정에 반대하거나 CEO를 해고할 수 있어야 하지만, 주식회사 시스템이 가장 발달한 미국에서도 이렇게 중요한 기능은 거의 작동하지 않습니다. 대부분의 이사는 CEO에 의해 발탁되고 보수도 결정되기 때문인데요. 이사회가 독립적으로 운영되기 위해서는 이사회가 (무엇보다)주식 보유량이 많은 이사들로 구성되어야 합니다. 사람들은 이익에 의해 움직이는 존재거든요.
워런 버핏은 경제성이 악화되고 있던 방직회사를 맡아서 위대한 기업으로 만든 탁월한 경영자지만 ‘명성이 높은 경영자라도 경제성 없는 악명 높은 기업을 맡으면, 남는 것은 기업의 악명뿐’이라고 말하면서 경영자의 능력보다는 기업의 경쟁력을 높게 쳐줍니다.
제이크 로저는 ‘철강, 석탄 등 낙후산업에서 활약한 윌버 로스를 예로 들면서 경제성이 낮은 산업이라도 자본 배분 능력이 뛰어난 유능한 경영자는 좋은 실적을 낼 수 있다’면서 버핏의 생각을 반박합니다.
그렇다면 결론은, 경제성이 있는 기업을 유능한 경영자가 경영하는 기업의 주식을 매수하면 되겠군요. 어렵다고요? 탁월한 수익을 올리고 싶은 투자자라면, 그 정도 노력은 해야죠^^
6장. 투자의 대가를 따라가라: 대가가 보유한 종목 찾아내기
우수 펀드매니저들은 높은 장기 실적 외에도 여러 공통점이 있습니다. 사고가 명료하고, 의사소통이 명확하며, 투자에 대한 열정이 강하고, 매우 겸손하더라는 건데요. 따라서 이런 대가들의 투자 포트폴리오를 모방/참고하면 성공적인 투자가 될 것으로 예상할 수 있습니다.
과연 이렇게 모방했을 때 실제로 초과 수익을 얻을 수 있을까요? 제럴드 마틴과 존 푸텐푸라칼이 버크셔 투자를 모방하는 방식을 연구해서 2008년에 발표한 결과를 보면 효과가 있었습니다.
가상 포트폴리오로 버크셔가 매입한 종목을 다음 달 초에 따라서 매입했을 때에도 S&P500 지수 대비 초과수익률이 10.75% 나왔다. 같은 기간 버크셔 해서웨이 포트폴리오의 S&P500 지수 대비 초과수익률은 11.14%였다. (p.211)
(엄청나게) 많은 가치투자의 대가들을 소개하면서 이들이 투자한 주식을 찾아보는 방법까지 일러주는데 우리나라 ‘전자공시시스템’에서 각 펀드가 보유하고 있는 종목을 검색하는 방식과 비슷해 보입니다. 한데 노력하는 것에 비해 효과는 어떨지 의문이 듭니다.
대가들이 사는 종목을 알아내서 따라 사려는 단기적인 목적보다는 오히려 어떤 기준으로 투자 종목을 선정하는지 장기적인 목적으로 대가들의 사고방식을 배우려는 자세를 가지는 것이 바람직합니다. 파벨 비건은 대가들로부터 배워서 형성되었다면서, 자신의 생각을 밝힙니다.
나는 세계 최고 투자가들을 분석하면서, 이들이 투자 아이디어를 분해하고 모방하려고 노력했습니다. 그리고 이들의 투자 아이디어에서 공통분모를 찾으려고 애쓴 결과 3G, 즉 좋은 기업, 좋은 경영진, 좋은 가격이라는 것을 알게 되었습니다. (p.231)
저자가 정리한 내용도 크게 다르지 않습니다. 어쩌면 뻔한 얘긴데, 진리는 단순하고 평범하다는 뜻이겠지요.
대부분의 대가는 우량 기업을 매력적인 가격에 사서 높은 실적을 거둔다. 우량 기업에는 여러 공통점이 있다. 자본이익률이 높고, 재투자수익률도 높으며, 장기 경쟁력이 있고, 재무 구조가 견실하고, 경영진이 유능하고 주주 친화적이다. 가격의 매력도는 이익수익률(PER)이나 잉여현금흐름(FCF)으로 평가할 수 있다. (p.232)
7장. 소형주의 대형 수익: 유망 소형주를 찾아내는 방법
개인투자자들이 유리한 점은 장기적으로 투자수익률이 높게 나오는 소형주에 투자할 수 있기 때문입니다. 피터 린치는 소형주에 투자할 수 있다는 것이 개인투자자들의 가장 큰 장점이라고 했습니다.
UBS 파이낸셜 서비스 분석에서는 장기적으로 소형주의 수익률이 대형주보다 5% 높았고 제레미 그랜섬이 분석하기로는 40년 동안 유동성이 낮은 주식의 수익률이 유동성이 높은 주식보다 연 2% 높았다고 합니다. 트위디 브라운은 소형주 우위가 세계 전역에서 나타나는 현상이라고 했고요.
유망 소형주를 찾아내는 특이한 방법으로 평균회귀 현상과 숨은 변곡점을 찾아내는 두 가지 방법을 제시합니다.
과거 중대형 주식이 실적 악화로 인해 소형주로 전락했지만 이에 따른 문제점을 해결함으로써 주식 가치가 크게 성장하는, 평균회귀 현상이 일어날 수 있는 주식을 찾습니다. 그레이엄이 '증권분석' 시작 글로 인용한 호라티우스의 시구를 옮기지 않을 수 없겠죠.
지금은 실패했지만 회복하는 사람도 많을 것이고,
지금은 축하받지만 실패하는 사람도 많을 것이다. (p.254)
Many shall be restored that are now fallen
and many shall fall that are now in honor.
변곡점은 사업부가 둘 이상인 기업에 숨어 있는데, 대개 규모가 큰 사업은 쇠퇴하는 전통 사업이지만 다른 사업 중에 고수익 성장 사업이 있을 수 있습니다. 숨어 있던 사업이 두각을 나타내게 되면 이 회사의 변곡점이 만들어집니다. 이런 기업을 찾아내면 큰 보상을 받을 수 있습니다.
경영진의 지분 보유에 대해, 5장에서는 지분이 많을수록 좋다고 하더니, 소형주에 투자할 때는 20% 정도가 적당하다는 주장을 펼칩니다. 경영자 지분이 20%보다 많으면 주주들을 무시하고 전횡을 일삼을 수 있다는 것이 이유인데요. 저의 투자 경험으로 단정한다면, 기업의 규모나 지분율과는 (전혀)관계가 없으며 오로지 그 기업의 경영자 마인드에 달려 있습니다.
8장. 부채 비율이 높은 기업: 구급차를 쫓아가는 기법
도산 위험이 높은 저가주 투자에 대한 방법을 들려주고 있습니다. 큰 수익은 이런 기업, 턴어라운드 기업에서 나온다고 했을 때 참고할 만한 내용이지만, 굳이 이렇게 난이도가 높은 투자를 할 필요는 없다고 생각합니다.
부채비율이 높은 기업은, 이익이 늘어나면 그만큼 적은 자본에 비해 크게 늘어난 이익이 주식가치를 올려주지만 반대로 손실을 내게 되면 자본이 적기 때문에 손실 부담이 커짐으로써 주식가치는 급격하게 떨어지고 심지어 도산하게 됩니다.
레버리지가 높은 기업에 대한 투자의 위험성을 보면서 투자자의 레버리지 사용 위험에 대해 생각하게 됩니다. 둘 다 자신감이 넘쳤을 때 시도할 가능성이 높다는 점에서 많은 주의가 필요합니다. 레버리지를 사용해서 매수한 주식의 주가가 오르면 그만큼 수익이 커지겠지만 예상과 달리 주가가 빠지면 그만큼 손실이 커지면서 최악의 경우 원금을 모두 잃고 시장에서 퇴출되고 맙니다.
레버리지 사용은 장기적인 시각으로 대해야 할 투자를 단기적으로 접근하게 함으로써 스스로를 위험한 처지에 빠지게 만드는데, 이에 대한 제이크 로저의 말씀이 명쾌합니다.
(2008년 금융위기 때)AIG든 (1998년 러시아 디폴트 사태 때)LTCM이든, 역사상 최대 규모 상각은 부채에서 비롯되었습니다. 일단 부채를 사용하고 나면 자신의 운명을 스스로 결정할 수 없게 됩니다. 부채 사용 후 얻는 결과는 둘 중 하나입니다. 막대한 수익을 얻거나, 영구적인 자본 손실을 보는 것입니다. (p.269)
9장. 국제투자: 외국 투자의 대가 모방하기
전 세계를 대상으로 하는 글로벌 투자는 투자 범위를 넓혀주고 기회를 많이 가질 수 있다는 것을 장점으로 들먹이면서 다른 많은 책에서도 권하고 있습니다. 저는 워런 버핏이 강조하는 ‘능력범위 내 투자하라’는 교훈을 떠올리며 해외투자를 반드시 해야 하는지에 대해 회의적입니다.
이 책은 미국 투자자의 입장에서 갈수록 비중이 커지는 외국기업에 대한 투자의 중요성과 접근법에 대해 설명하는데요. 내용 중에는 해외 매출 비중이 높은 미국기업, ‘캐터필러’와 일본기업이지만 미국 내 매출비중이 높은 ‘혼다’를 예로 들면서, 둘 중 어디가 (진정한)미국 기업인지, 질문을 던집니다.
2013년에 출간된 책이라는 시기 문제가 겹치면서 이 장은 저자의 의견을 선뜻 받아들이기 어려운 부분이 제법 있었는데요. 인도를 중국에 비해 훨씬 유망한 시장으로 꼽았고 일본 증시를 가장 저평가된 시장으로 보고 있는데, 이렇게 주장하는 저자의 의도를 살펴볼 필요가 있습니다.
글로벌 투자는 우리나라가 IMF 사태를 맞았을 때, 바겐 헌터, 존 템플턴이 우리나라 주식을 매수했던 것처럼 한 국가가 일시적으로 어려움에 처해 전체적으로 저평가되었을 때 그 국가의 주식을 매수하는 방식이 적절한 투자 방법이 아닐까? 하는 생각이 듭니다.
■ 평가
저자는 현업에서 성공적으로 투자활동을 하고 있는 100여 명과의 만남을 통해 그들의 투자법을 8가지 유형으로 분류해서 정리했고 다양한 투자자들의 생생한 경험을 들려줍니다. 투자하면서 시장으로부터 소외 받는 게 일상인 가치투자자는-이 책을 읽으면서-시도해 볼 수 있는 많은 아이디어를 발견하는 기쁨을 느낄 수 있을 것입니다.
8가지 유형은 소제목처럼 엄격히 구분하기 보다는 실제 내용은 많은 부분에서 중복되는 면이 있습니다. 독자 입장에서는 자신의 성향에 맞는 투자법 한 가지를 선택하기 보다는 다양한 아이디어를 융합해서 자신만의 투자법을 만드는 데 활용하기에 좋은 책으로 생각합니다.
책 읽는 순서를 ‘추천사’ 2편과 ‘옮긴이의 후기’ 그리고 ‘감수 후기’를 먼저 읽은 다음 본문을 다 읽고 나서 다시 한 번 이 네 개의 글을 읽는다면 책 내용을 파악하기가 훨씬 수월할 것으로 생각합니다. 예습-복습을 하는 것처럼 말이죠. 추천사와 후기를 쓴, 네 분의 친절한 설명은 이 책에서 무엇을 배우고 어떻게 활용할 것인지 이해하는 데 큰 도움이 될 것으로 믿습니다.
■ 특히 좋았던 글귀
자신감을 느낄 때에는 십중팔구 과신 상태라고 보면 맞습니다. 나는 과신에 대해서 자주 동료와 토론합니다. 그는 투자 아이디어에 대한 확신이 절대적으로 필요하다고 생각합니다. 나는 훨씬 회의적입니다. 근거는 얼마든지 있습니다. 사람들은 일반적으로 강력한 과신 상태에 빠지기 쉬우므로 항상 주의해야 마땅하다는 말입니다. 투자는 겸손과 오만 사이에서 섬세하게 균형을 찾는 작업입니다. 대중과 반대 방향으로 포지션을 잡으려면 어느 정도 오만이 필요합니다. 그러나 자신의 판단이 틀렸는지 계속 지켜보려면 겸손도 필요합니다. - 제임스 몬티어 (p.273)
나는 기본적으로 사람들이 확률을 계산할 때 큰 실수를 저지른다고 생각합니다. 그래서 가격에 확률이 잘못 반영된 사례를 탐색합니다. 확률이 결국 제대로 반영될 수 있기 때문이지요. 나는 이것이 모든 가치투자의 원천이며, 다양한 ‘전략’의 토대라고 생각합니다. 시장은 어떤 사건의 확률이 실제로는 낮은데 높다고 평가하기도 하고, 반대로 실제로는 확률이 높은데 낮다고 평가하기도 합니다. 그 전형적인 예가 과거 실적을 바탕으로 추정하는 방식입니다. 물론 금융위기처럼 확률이 낮은 사건도 가끔은 발생합니다. 도무지 일어날 것 같지 않은 일도 일어납니다. – 마시모 푸게타 (p.275)
※ 이 글은 정보제공을 목적으로 작성되었습니다. 글에서 언급된 종목은 종목 추천과 무관하다는 사실을 반드시 기억해주세요. 투자 판단에 따른 모든 책임은 투자자 본인에게 있습니다.
저작권자ⓒ 가치를 찾는 투자 나침반, 아이투자(itooza.com)
지은이: 존 미하일레비치 John Mihaljevic
옮긴이: 이건 / 감수자: 신진오
출판사: 북돋움 / 2014년 9월 / 351쪽 / 1만6000원
■ 요약
가치에 비해 싸게 거래되는 주식을 매입해서 주가가 가치에 가까워지면 매도하는 방법으로 수익을 얻는 투자를 가치투자라고 합니다. 저자는 가치투자를 8가지 유형으로 구분한 다음 각 투자 스타일의 유효성에 대해 설명합니다. 그리고 이를 활용해서 투자 유망한 주식을 발굴하는 방법을 제시합니다. 또한 각 투자 유형의 약점이나 실행 과정에서 주의할 점을 검토하고 반드시 따져봐야 할 고민까지 정리해줍니다.
성공한 가치투자자 100여 명의 저서와 기고문 그리고 이들과의 인터뷰를 바탕으로 만들어진 책이기에 다양한 투자철학과 많은 투자 사례를 담고 있는데요. 매끄러운 번역 덕분에 이해하기 어렵지 않고 편하게 읽힙니다.
책 구성은 저자의 ‘머리말’에서 책의 의미와 자신의 수고에 대해 설명한 다음 본문을 9개 장으로 나눕니다. 1장은 일반 투자자와 구분되는 가치투자자의 사고방식에 초점을 맞췄고, 2~9장에서는 가치투자 아이디어를 8가지 유형으로 분류해서 많은 사례를 곁들여 각각의 특성과 활용 등에 대해 설명합니다. 각 장은 그 장의 성격을 가장 잘 표현하는 글귀들을 모은 ‘핵심정리’로 마무리했습니다.
8가지 유형은, 1)그레이엄의 심층가치, 2)복합기업, 3)그린블란트의 마법 공식, 4)경영자가 우수한 기업, 5)대가 모방, 6)소형주, 7)부채 비율이 높은 기업, 8)글로벌 투자인데요. ‘경영자가 우수한 기업’을 한 개의 장으로 할애한 데서 느낄 수 있듯이, 저자는 경영자의 자질과 대리인 위험을 투자 판단에 있어 매우 중요한 요소로 보고 있습니다.
■ 개요
1장. 투자를 버핏에게 맡길까, 내가 직접 할까?
투자의 핵심은 ‘주식은 (매매하는 종이 쪼가리가 아닌)기업에 대한 소유권의 일부’라는 것을 인식하는, 즉 주인처럼 생각하는 데 있습니다. ‘가치에 비해 가격이 싼 주식을 매수하는 것을 기본으로 하는 자본 배분자의 자세 역시 중요합니다. 또, 단순하게 그 주식이 투자자에게 실제로 무엇을 줄 수 있는지에 대해 초점을 맞출 필요가 있습니다.
주식에 투자하는 방법을 뮤추얼펀드 가입, ‘버크셔’와 같은 상장 지주회사 투자 또는 직접 운용하는 3가지로 분류합니다. 간접투자의 경우 비용이 많이 드는 뮤추얼펀드보다는 지주회사 투자를 권하면서, 워런 버핏이 운용하는 ‘버크셔’가 운용자금이 커서 불리해 보인다거나 버핏의 고령의 나이 때문에 투자하기를 꺼리는 사람을 위해 비슷한 스타일의 지주회사 몇 곳을 대안으로 추천합니다. 투자금을 직접 운용한다면 구조적으로 이점이 있는 소형주에서 찾는 것이 효율적입니다.
2장. 심층가치: 벤저민 그레이엄의 바겐헌팅 스타일
10번째 책으로 소개했던, 토비아스 칼라일의 '딥 밸류'에서 보았던 그레이엄의 넷 넷(net nets: 시가총액이 ‘유동자산-총부채’보다 훨씬 낮은 기업) 주식 투자법입니다. 저자는 그레이엄의 공식에서 제외되는 장기자산 중에서 현금화가 쉬운 자산을 더하는 등 현 시점에서 적용 가능한 방식으로 변화를 주기도 합니다.
투자자들은 자산가치보다 수익가치를 중시하는 경향을 보이지만, 저PBR 주식투자에서 장기적으로 높은 수익률을 올렸다는 것은 통계로 증명됩니다. 그럼에도 저자는 스코트 바비의 종목 선정 방식인 저PBR 주식이면서 저PER 주식에 투자하는 것을 더 안전하고 (심리적으로)편안한 방법으로 소개합니다. 주지하다시피, 우리나라 주식시장에는 이런 주식들이 널려 있습니다.
우리는 지난 2~3년 동안 주가가 순자산가치보다 훨씬 낮으면서 PER이 한 자릿수 중하위였던 주식을 즐겨 삽니다. 이렇게 하면 자산가치 하락 위험을 방어하면서 수익력으로 상승 잠재력을 확보할 수 있습니다. (p.60)
또한 적은 자금을 운용할 때 이 투자법이 여전히 유효하다는 사실을 강조하기 위해 버핏이 한국 주식에 투자했던 사실을 예로 듭니다. 9장, ‘국제투자’에서도 이 얘기를 들려주고 있습니다.
버핏은 오래 전부터 우량 기업에 집중적으로 투자했지만, 자신의 개인 포트폴리오로는 근래에도 그레이엄의 바겐헌팅 스타일을 구사했다. 몇 년 전 버핏은 개인 포트폴리오로 한국의 ‘넷넷’에 투자한 것으로 보도되었다. (p.50)
여러 해 전 버핏은 한국 상장주식들을 훑어본 다음, 그레이엄 스타일의 저평가 종목들을 사들였다. 그는 주식이 전반적으로 상승할 것으로 보았으나 개별 종목에 대해서는 확신이 없었으므로, 여러 종목에 분산 투자하는 방식을 선택했다. (p.318)
3장. 복합기업: 숨은 자산을 찾아내는 확실한 방법
몇 가지 다른 업종의 사업을 하는 기업이나 순수 지주회사를 의미하는데, 우리나라도 그렇지만 버핏이 경영하는 ‘버크셔’가 있는 미국에서도 이들 기업의 주식은 인기가 없는 모양입니다.
기업 형태가 복잡하다는 것이 이런 기업의 가치를 분석하고 투자하기를 꺼리는 만큼 숨겨진 자산을 세밀하게 분석함으로써 투자 기회를 찾을 수 있습니다. 숨겨진 자산에는 유망한 사업, 보유 현금, 투자 지분, 부동산 등이 있는데요. 이런 기업의 경우 수익 실현을 위해 필요한 조치를 강구하거나 그레이엄이 1956년 미 의회에 출석해서 말한 것처럼, 시장에서 가치를 알아줄 때까지 기다리는 방법도 있습니다.
스티브 로즈먼은 주식을 매입할 때, 빠른 수익 실현을 가능하게 하는 ‘촉매’가 있는 주식만을 매수하겠다고 합니다.
내가 투자할 때 절대 양보하지 않는 요건은, 6~12개월 안에 나타날 가시적 촉매가 있어야 한다는 점입니다. 자본에는 비용이 발생하기 때문에 이 원칙을 따르면 두 가지 이점이 있습니다. 가치투자자들이 흔히 빠지는 가치 함정을 피할 수 있고, 자본 투입 기간이 단축되어서 내부수익률이 개선됩니다. (p.98)
거물급 투자자들이 보유하고 있는 종목인지 확인하는 것도 좋은 방법이라고 하면서 해당되는 많은 투자자들과 그들의 특징, 그리고 투자 사례를 소개합니다. 저에게도 익숙하면서, 특히 행동주의 투자자로 널리 알려진 데이비드 아인혼, 칼 아이칸, 존 폴슨 등이 눈에 띕니다.
투자자들이 복합기업 할인을 쉽게 수용한다는 사실이 투자 기회를 만들어 줄 수도 있습니다. 경영진이 유능하고 주주 지향적인데다 우수한 자본 배분 능력이라는 무형자산까지 갖추고 있는 ‘버크셔 해서웨이’, ‘루카디아 내셔널’, ‘마켈’에는 오히려 할증을 적용해야 타당합니다. (p.115)
4장. 그린블라트의 마법 공식: 싸고 좋은 회사 걸러내기
마법공식을 이용한 투자법은 자본이익률과 영업수익률, 두 가지 수익률을 더해 가장 순위가 높은 주식들로 포트폴리오를 만들어 운용합니다. 조엘 그린블라트의 마법공식은 매우 간단하지만 그가 운용한 헤지펀드는 10년 동안 연평균복리 수익률 50%를 올렸습니다.
마이클 모부신은 ‘그린블라트의 공식은 고급 회사를 싼값에 찾아준다. 이런 회사를 찾아낸다면 실적이 좋을 수밖에 없다’라고 평가했는데요. 그럼에도 이 투자법을 펀드매니저들이 모방하기 어려운 이유는 장기간 실적은 월등하지만 최고 3년 동안을 시장지수에 뒤쳐지기도 하고 공식에 의해 선정된 주식들이 일반적으로 투자하기를 꺼리는 주식이기 때문입니다.
저자는 자본이익률 순위와 이익수익률 순위를 단순히 합산하는 방법은 타당성이 약하다면서 대신 자본이익률이 일정 수준을 넘어가는 종목을 추려낸 다음, 이익수익률에 가중치를 더 두어 순위를 매기는 방법이 타당하다는 의견을 제시하고 있습니다.
토비아스 칼라일의 '딥 밸류'와 (책명이 기억이 나지 않는)다른 책에서는 마법공식에 대해 과거 데이터로 검증한 결과 시장은 이기지만 그린블라트가 올렸다는 엄청난 수익률은 나오지 않는다는 연구 결과를 발표하기도 했는데요. 따라서 투자자는 (마법 공식을 포함해서)과거에 높은 수익률을 올렸다는 이유로 그 투자법을 맹목적으로 모방하거나 추종하기 보다는 꼼꼼하게 따져서 활용여부를 결정하는 합리적인 자세를 가질 필요가 있습니다.
5장. 경영자가 우수한 기업: CEO의 태도를 드러내는 변수들
경영자의 능력은, 가치 창출 능력과 자본 배분 능력, 두 가지로 평가합니다. 가치 창출 능력은 자본이익률, 자본증가율, (동 업종 타사와 비교한)이익률, 자산회전율 등으로 파악합니다. 자본 배분 능력은 (적절한 시점의)자사주 매입과 배당금으로 판단합니다.
기업의 실적으로 나타나는 능력을 보는 것이 일반적인 평가지만 투자자 입장에서는 자본 배분 능력이 중요한데요. 버핏은 대부분의 인수 기업에 대해 경영은 맡기지만 자본 배분은 자신이 맡고 있는데, 그 이유는 대부분의 경영자들은 기업을 성장시키는 데는 유능하지만 자본 배분에는 서투르다고 보기 때문입니다.
이번 장에서는 두 가지 능력을 모두 갖춘 경영자를 찾는 방법에 대해 배웁니다. 서두에서 언급했듯이 경영자의 중요성에 대해서는 거의 모든 장에서 다루고 있습니다. 저자는 바람직한 경영자의 모습을 다음과 같이 그려 보입니다.
저평가된 경영자는 회사 경영과 자본 배분에 능숙하면서도 과대 선전을 하지 않는다. 올바른 CEO들은 실적을 있는 그대로 공개하려 하며, 최대한 보수적으로 발표한다. 경영자는 일정 수준의 주식을 보유해야 한다. 그렇지 않으면 주주보다는 자신의 연봉에 더 신경을 쓰기 때문이다. (p.167)
가치에 비해 싸다고 판단한 기업을 찾았다면 이제 어떤 경영진이 경영하고 있는지 따져보는 절차가 남았는데요. 저자가 서술한 다양한 관점 중에서 몇 가지를 추려보았습니다.
- 자신감이 과도하거나 주가를 지나치게 앞세우는 경영자를 경계한다.
- 나쁜 경영자에는 무능한 사람은 물론 과도한 경영진 보상이나 무리한 인수합병을 통해서 주주 가치를 파괴하는 사람도 포함된다.
- 경영진이 믿을 만하고 가치관도 투자자들과 같다면, 투자 타당성을 자세하게 조사할 가치가 있다. 그렇지 않다면 이 종목을 멀리하거나, 공매도하거나, 가능하다면 경영진을 교체하는 편이 낫다.
- 경영자가 보유한 자사주의 가치가 연봉보다 훨씬 크다면, 그는 경영자는 물론 주주로서도 행동할 것이다.
- 경영자들은 대개 회사 자금을 주주에게 돌려주려 하지 않는다. 자금을 배당으로 지급하는 대신 회사에 유보하면 이 자금은 아마 일반관리비로 지출될 뿐, 그만큼 회사 수익을 높여주지는 않는다.
이사회는 필요하면 CEO의 결정에 반대하거나 CEO를 해고할 수 있어야 하지만, 주식회사 시스템이 가장 발달한 미국에서도 이렇게 중요한 기능은 거의 작동하지 않습니다. 대부분의 이사는 CEO에 의해 발탁되고 보수도 결정되기 때문인데요. 이사회가 독립적으로 운영되기 위해서는 이사회가 (무엇보다)주식 보유량이 많은 이사들로 구성되어야 합니다. 사람들은 이익에 의해 움직이는 존재거든요.
워런 버핏은 경제성이 악화되고 있던 방직회사를 맡아서 위대한 기업으로 만든 탁월한 경영자지만 ‘명성이 높은 경영자라도 경제성 없는 악명 높은 기업을 맡으면, 남는 것은 기업의 악명뿐’이라고 말하면서 경영자의 능력보다는 기업의 경쟁력을 높게 쳐줍니다.
제이크 로저는 ‘철강, 석탄 등 낙후산업에서 활약한 윌버 로스를 예로 들면서 경제성이 낮은 산업이라도 자본 배분 능력이 뛰어난 유능한 경영자는 좋은 실적을 낼 수 있다’면서 버핏의 생각을 반박합니다.
그렇다면 결론은, 경제성이 있는 기업을 유능한 경영자가 경영하는 기업의 주식을 매수하면 되겠군요. 어렵다고요? 탁월한 수익을 올리고 싶은 투자자라면, 그 정도 노력은 해야죠^^
6장. 투자의 대가를 따라가라: 대가가 보유한 종목 찾아내기
우수 펀드매니저들은 높은 장기 실적 외에도 여러 공통점이 있습니다. 사고가 명료하고, 의사소통이 명확하며, 투자에 대한 열정이 강하고, 매우 겸손하더라는 건데요. 따라서 이런 대가들의 투자 포트폴리오를 모방/참고하면 성공적인 투자가 될 것으로 예상할 수 있습니다.
과연 이렇게 모방했을 때 실제로 초과 수익을 얻을 수 있을까요? 제럴드 마틴과 존 푸텐푸라칼이 버크셔 투자를 모방하는 방식을 연구해서 2008년에 발표한 결과를 보면 효과가 있었습니다.
가상 포트폴리오로 버크셔가 매입한 종목을 다음 달 초에 따라서 매입했을 때에도 S&P500 지수 대비 초과수익률이 10.75% 나왔다. 같은 기간 버크셔 해서웨이 포트폴리오의 S&P500 지수 대비 초과수익률은 11.14%였다. (p.211)
(엄청나게) 많은 가치투자의 대가들을 소개하면서 이들이 투자한 주식을 찾아보는 방법까지 일러주는데 우리나라 ‘전자공시시스템’에서 각 펀드가 보유하고 있는 종목을 검색하는 방식과 비슷해 보입니다. 한데 노력하는 것에 비해 효과는 어떨지 의문이 듭니다.
대가들이 사는 종목을 알아내서 따라 사려는 단기적인 목적보다는 오히려 어떤 기준으로 투자 종목을 선정하는지 장기적인 목적으로 대가들의 사고방식을 배우려는 자세를 가지는 것이 바람직합니다. 파벨 비건은 대가들로부터 배워서 형성되었다면서, 자신의 생각을 밝힙니다.
나는 세계 최고 투자가들을 분석하면서, 이들이 투자 아이디어를 분해하고 모방하려고 노력했습니다. 그리고 이들의 투자 아이디어에서 공통분모를 찾으려고 애쓴 결과 3G, 즉 좋은 기업, 좋은 경영진, 좋은 가격이라는 것을 알게 되었습니다. (p.231)
저자가 정리한 내용도 크게 다르지 않습니다. 어쩌면 뻔한 얘긴데, 진리는 단순하고 평범하다는 뜻이겠지요.
대부분의 대가는 우량 기업을 매력적인 가격에 사서 높은 실적을 거둔다. 우량 기업에는 여러 공통점이 있다. 자본이익률이 높고, 재투자수익률도 높으며, 장기 경쟁력이 있고, 재무 구조가 견실하고, 경영진이 유능하고 주주 친화적이다. 가격의 매력도는 이익수익률(PER)이나 잉여현금흐름(FCF)으로 평가할 수 있다. (p.232)
7장. 소형주의 대형 수익: 유망 소형주를 찾아내는 방법
개인투자자들이 유리한 점은 장기적으로 투자수익률이 높게 나오는 소형주에 투자할 수 있기 때문입니다. 피터 린치는 소형주에 투자할 수 있다는 것이 개인투자자들의 가장 큰 장점이라고 했습니다.
UBS 파이낸셜 서비스 분석에서는 장기적으로 소형주의 수익률이 대형주보다 5% 높았고 제레미 그랜섬이 분석하기로는 40년 동안 유동성이 낮은 주식의 수익률이 유동성이 높은 주식보다 연 2% 높았다고 합니다. 트위디 브라운은 소형주 우위가 세계 전역에서 나타나는 현상이라고 했고요.
유망 소형주를 찾아내는 특이한 방법으로 평균회귀 현상과 숨은 변곡점을 찾아내는 두 가지 방법을 제시합니다.
과거 중대형 주식이 실적 악화로 인해 소형주로 전락했지만 이에 따른 문제점을 해결함으로써 주식 가치가 크게 성장하는, 평균회귀 현상이 일어날 수 있는 주식을 찾습니다. 그레이엄이 '증권분석' 시작 글로 인용한 호라티우스의 시구를 옮기지 않을 수 없겠죠.
지금은 실패했지만 회복하는 사람도 많을 것이고,
지금은 축하받지만 실패하는 사람도 많을 것이다. (p.254)
Many shall be restored that are now fallen
and many shall fall that are now in honor.
변곡점은 사업부가 둘 이상인 기업에 숨어 있는데, 대개 규모가 큰 사업은 쇠퇴하는 전통 사업이지만 다른 사업 중에 고수익 성장 사업이 있을 수 있습니다. 숨어 있던 사업이 두각을 나타내게 되면 이 회사의 변곡점이 만들어집니다. 이런 기업을 찾아내면 큰 보상을 받을 수 있습니다.
경영진의 지분 보유에 대해, 5장에서는 지분이 많을수록 좋다고 하더니, 소형주에 투자할 때는 20% 정도가 적당하다는 주장을 펼칩니다. 경영자 지분이 20%보다 많으면 주주들을 무시하고 전횡을 일삼을 수 있다는 것이 이유인데요. 저의 투자 경험으로 단정한다면, 기업의 규모나 지분율과는 (전혀)관계가 없으며 오로지 그 기업의 경영자 마인드에 달려 있습니다.
8장. 부채 비율이 높은 기업: 구급차를 쫓아가는 기법
도산 위험이 높은 저가주 투자에 대한 방법을 들려주고 있습니다. 큰 수익은 이런 기업, 턴어라운드 기업에서 나온다고 했을 때 참고할 만한 내용이지만, 굳이 이렇게 난이도가 높은 투자를 할 필요는 없다고 생각합니다.
부채비율이 높은 기업은, 이익이 늘어나면 그만큼 적은 자본에 비해 크게 늘어난 이익이 주식가치를 올려주지만 반대로 손실을 내게 되면 자본이 적기 때문에 손실 부담이 커짐으로써 주식가치는 급격하게 떨어지고 심지어 도산하게 됩니다.
레버리지가 높은 기업에 대한 투자의 위험성을 보면서 투자자의 레버리지 사용 위험에 대해 생각하게 됩니다. 둘 다 자신감이 넘쳤을 때 시도할 가능성이 높다는 점에서 많은 주의가 필요합니다. 레버리지를 사용해서 매수한 주식의 주가가 오르면 그만큼 수익이 커지겠지만 예상과 달리 주가가 빠지면 그만큼 손실이 커지면서 최악의 경우 원금을 모두 잃고 시장에서 퇴출되고 맙니다.
레버리지 사용은 장기적인 시각으로 대해야 할 투자를 단기적으로 접근하게 함으로써 스스로를 위험한 처지에 빠지게 만드는데, 이에 대한 제이크 로저의 말씀이 명쾌합니다.
(2008년 금융위기 때)AIG든 (1998년 러시아 디폴트 사태 때)LTCM이든, 역사상 최대 규모 상각은 부채에서 비롯되었습니다. 일단 부채를 사용하고 나면 자신의 운명을 스스로 결정할 수 없게 됩니다. 부채 사용 후 얻는 결과는 둘 중 하나입니다. 막대한 수익을 얻거나, 영구적인 자본 손실을 보는 것입니다. (p.269)
9장. 국제투자: 외국 투자의 대가 모방하기
전 세계를 대상으로 하는 글로벌 투자는 투자 범위를 넓혀주고 기회를 많이 가질 수 있다는 것을 장점으로 들먹이면서 다른 많은 책에서도 권하고 있습니다. 저는 워런 버핏이 강조하는 ‘능력범위 내 투자하라’는 교훈을 떠올리며 해외투자를 반드시 해야 하는지에 대해 회의적입니다.
이 책은 미국 투자자의 입장에서 갈수록 비중이 커지는 외국기업에 대한 투자의 중요성과 접근법에 대해 설명하는데요. 내용 중에는 해외 매출 비중이 높은 미국기업, ‘캐터필러’와 일본기업이지만 미국 내 매출비중이 높은 ‘혼다’를 예로 들면서, 둘 중 어디가 (진정한)미국 기업인지, 질문을 던집니다.
2013년에 출간된 책이라는 시기 문제가 겹치면서 이 장은 저자의 의견을 선뜻 받아들이기 어려운 부분이 제법 있었는데요. 인도를 중국에 비해 훨씬 유망한 시장으로 꼽았고 일본 증시를 가장 저평가된 시장으로 보고 있는데, 이렇게 주장하는 저자의 의도를 살펴볼 필요가 있습니다.
글로벌 투자는 우리나라가 IMF 사태를 맞았을 때, 바겐 헌터, 존 템플턴이 우리나라 주식을 매수했던 것처럼 한 국가가 일시적으로 어려움에 처해 전체적으로 저평가되었을 때 그 국가의 주식을 매수하는 방식이 적절한 투자 방법이 아닐까? 하는 생각이 듭니다.
■ 평가
저자는 현업에서 성공적으로 투자활동을 하고 있는 100여 명과의 만남을 통해 그들의 투자법을 8가지 유형으로 분류해서 정리했고 다양한 투자자들의 생생한 경험을 들려줍니다. 투자하면서 시장으로부터 소외 받는 게 일상인 가치투자자는-이 책을 읽으면서-시도해 볼 수 있는 많은 아이디어를 발견하는 기쁨을 느낄 수 있을 것입니다.
8가지 유형은 소제목처럼 엄격히 구분하기 보다는 실제 내용은 많은 부분에서 중복되는 면이 있습니다. 독자 입장에서는 자신의 성향에 맞는 투자법 한 가지를 선택하기 보다는 다양한 아이디어를 융합해서 자신만의 투자법을 만드는 데 활용하기에 좋은 책으로 생각합니다.
책 읽는 순서를 ‘추천사’ 2편과 ‘옮긴이의 후기’ 그리고 ‘감수 후기’를 먼저 읽은 다음 본문을 다 읽고 나서 다시 한 번 이 네 개의 글을 읽는다면 책 내용을 파악하기가 훨씬 수월할 것으로 생각합니다. 예습-복습을 하는 것처럼 말이죠. 추천사와 후기를 쓴, 네 분의 친절한 설명은 이 책에서 무엇을 배우고 어떻게 활용할 것인지 이해하는 데 큰 도움이 될 것으로 믿습니다.
■ 특히 좋았던 글귀
자신감을 느낄 때에는 십중팔구 과신 상태라고 보면 맞습니다. 나는 과신에 대해서 자주 동료와 토론합니다. 그는 투자 아이디어에 대한 확신이 절대적으로 필요하다고 생각합니다. 나는 훨씬 회의적입니다. 근거는 얼마든지 있습니다. 사람들은 일반적으로 강력한 과신 상태에 빠지기 쉬우므로 항상 주의해야 마땅하다는 말입니다. 투자는 겸손과 오만 사이에서 섬세하게 균형을 찾는 작업입니다. 대중과 반대 방향으로 포지션을 잡으려면 어느 정도 오만이 필요합니다. 그러나 자신의 판단이 틀렸는지 계속 지켜보려면 겸손도 필요합니다. - 제임스 몬티어 (p.273)
나는 기본적으로 사람들이 확률을 계산할 때 큰 실수를 저지른다고 생각합니다. 그래서 가격에 확률이 잘못 반영된 사례를 탐색합니다. 확률이 결국 제대로 반영될 수 있기 때문이지요. 나는 이것이 모든 가치투자의 원천이며, 다양한 ‘전략’의 토대라고 생각합니다. 시장은 어떤 사건의 확률이 실제로는 낮은데 높다고 평가하기도 하고, 반대로 실제로는 확률이 높은데 낮다고 평가하기도 합니다. 그 전형적인 예가 과거 실적을 바탕으로 추정하는 방식입니다. 물론 금융위기처럼 확률이 낮은 사건도 가끔은 발생합니다. 도무지 일어날 것 같지 않은 일도 일어납니다. – 마시모 푸게타 (p.275)
※ 이 글은 정보제공을 목적으로 작성되었습니다. 글에서 언급된 종목은 종목 추천과 무관하다는 사실을 반드시 기억해주세요. 투자 판단에 따른 모든 책임은 투자자 본인에게 있습니다.
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