투자의 미래

The Future for Investors in 2005

지은이: 제레미 시겔 Jeremy Siegel

옮긴이: 이은주

출판사: 이레미디어 / 551쪽 / 2022-01 / 22,000원

 

배당재투자의 위력을 가장 잘 보여주는 책입니다. 배당을 중시하는 제 생각을 증명해주는 책이고 2008년 금융위기 때 겁먹은 저를 버티게 해 준 고마운 책이기도 합니다. 그래서 가장 선물을 많이 했던 책이고요.

 

4년 전에 윤여필 님 번역본으로 출간된 책을 읽고서 독후감을 썼는데, 당시 (제 이해력이 문제였겠지만)번역에 불만을 표시한 글이 보입니다. 나중에 원서를 구입해서 몇 문장은 대조해 보기도 했습니다. 언젠가 절판되었고 그래서 가끔 들르는 중고서점에서 이 책이 발견되면 구입해두었다 선물용으로 썼습니다.

 

그래서 이번에 이은주 님의 번역본으로 재출간된 이번 책이 무척 반가웠는데요. 깔끔한 번역 덕분에 잘 읽혔습니다. 원서는 2006년에 윤여필 님이 번역한 2005년판 그대로이기 때문에 내용이 달라진 것은 없어 보입니다.

 

지난번 독후감을 꽤 길게 썼기에 별로 더할 것은 없지만 남겨두고 싶은 문장 몇을 더하는 것으로 양서의 재출간을 축하하는 제 마음을 밝히고 싶습니다.

 

시장 변동 – 기회

- 비이성적 수준의 시장 변동은 위험 신호라기보다는 기회라는 측면에서 바라봐야 한다. 즉 이런 변동 상황은 지수 연동 상품을 장기 보유했을 때보다 더 나은 실적을 낼 기회를 투자자에게 제공한다.

 

창조적 기업에 투자하면 수익면에서 불리하다

- 슘페터의 '창조적 파괴' 개념은 자본주의 경제가 어떻게 작동하는지를 설명하는 데는 매우 적절하다. 신규 기업이 변화를 주도하고, 성장을 이끌고, 현상 유지 기조를 뒤집으면서 기존 기업을 밀어낸다.

그러나 창조적 파괴 과정이 자본 시장에서는 사뭇 다르게 전개된다. 이른바 '창조적 기업'에 투자하는 사람은 너무 비싼 가격에 주식을 사기 때문에 수익 면에서 낭패를 본다.

 

1970년대 말, 에너지주와 1990년대 말, IT주 버블

- 석유 부분의 시장가치 급등은 1970년대 말에 세계 석유 매장량이 머지않아 고갈되고 특히나 석유 및 천연가스 탐사와 밀접하게 연계된 석유주의 가격이 상승하리라는 공포에서 비롯됐다.

- 기술 부문은 1990년대 말에 Y2K(밀레니엄 버그: 컴퓨터가 2000년 이후의 연도를 제대로 인식하지 못하는 결함)에 따른 지출 급증 및 인터넷에 대한 기대감과 열기로 기술주 가격이 급상승한데서 비롯된 일이다.

- 에너지와 기술 부문의 이 같은 추세 변화는 투자자에게 특정 부문이 가치 급등 현상을 보일 때는 해당 주식을 팔아야 한다는 사실을 알려준다. 그러나 금융이나 보건의료 부분처럼 시장 가치가 장기간에 걸쳐 꾸준히 상승한 업종과 에너지나 기술 부문처럼 가치가 갑자기 상승한 부문은 엄연히 다르다. 투자자가 경계해야 하는 쪽은 후자다.

 

다음은 2018-07-30 공유했던 독후감입니다.

 

투자의 미래

The Future for Investors in 2005

- 지은이: 제레미 시겔 Jeremy Siegel

- 옮긴이: 윤여필

- 출판사: 청림출판 / 478쪽 / 2006-03 / 18,000원

 

2004년~2007년은 제가 가치투자와 관련된 책을 열심히 찾아 읽던 시기였습니다. 2011년 남산도서관에서 처음으로 책을 대여해 읽기 전까지는 도서관 이용을 생각하지 못했으므로 온라인서점에서 (심하게 말하면 출판사의 소개 글만 읽고서)마구 구입했었는데 이 책 역시 그런 책 중의 하나입니다.

 

하지만 큰 기대감 없이 2006년에 구입해 읽었던 이 책은 2008년 금융위기 때 제가 보유한 주식의 평가액이 매수가의 절반 이하로 떨어질 때도 포기하지 않고 버티도록 하는데 결정적인 역할을 했습니다. 최소 열 번은 읽었을 것으로 생각했는데, 2011년을 가장 최근으로 지금까지 3독밖에 하지 않았더군요. 주식시장으로 마음이 불편할 때면 표시해 둔 10장, <배당의 재투자>를 찾아 읽곤 했었던 것이 제 마음에는 엄청 많이 읽었을 것으로 인식되었던 모양입니다. 그래서 이번엔 독후감 작성을 목표로 네 번째 읽기에 들어갔습니다.

 

 

저자는 1994년 [제레미 시겔의 주식투자 바이블 Stocks for the Long Run](여러 차례 개정판이 나왔는데, 2014년 개정(5E)판을 번역한 책이 2015년에 출간된, [주식에 장기 투자하라 - 2015년 독후감 작성)을 쓰면서 장기간에 걸친 주식 수익률이 다른 어떤 투자 수단보다 가장 높다는 사실은 밝혔지만 두 가지 의문(*)을 갖게 되었다고 합니다. 그래서 연구/분석/정리해서 쓴 게 바로 이 책이라는데요.

 

* 두 가지 의문은,

1. 어떤 주식을 장기간 보유하고 있어야 하는가?

2. 베이비 붐 세대들이 은퇴해서 그들의 포트폴리오를 유동 자금화할 때 내 포트폴리오에는 어떤 변화가 일어날 것인가?

 

이런 의문을 포함해서 미래의 투자는 어떻게 할 것인지에 대해 저자는 다음과 같이 총 5부로 나눠 자신의 생각을 들려주겠다고 합니다.

 

1. 성장의 함정에 대해 배우고, 추구해야 할 투자의 특징과 주식을 매수할 때 피해야 할 것 등

1부, 성장의 함정을 파헤치다

2부, 새로운 것에 대한 지나친 열광

 

2. 성공 투자를 위해 배당의 중요성

3부, 주식 가치는 어디서 나오는가

 

3. 경제와 금융시장의 미래 비전에 대한 설명 및 우리가 직면한 변화의 물결에 대비하기 위한 포트폴리오 구성 방법

4부, 고령화 위기와 글로벌 경제의 힘

5부, 포트폴리오 전략

 

 

1부, 성장의 함정을 파헤치다

- 저자는 <성장의 함정 growth trap>이라는 멋진 용어를 자신이 만들었다고 자랑합니다^^

 

성장의 함정은 투자자들로 하여금 혁신을 주도하고 경제 확장을 선도하는 기업과 산업에 너무 높은 가격을 지불하게 만든다. 인기 주식의 매수, 새로운 기술의 추구, 가장 빨리 성장하는 국가에 투자하는 등의 끊임없는 성장에 대한 추구는 투자자들에게 결국 저수익을 가져다 주게 되어 있다. 실제로 최고의 투자 성과를 기록한 많은 투자는 규모가 축소되는 산업과 저성장 국가에서 나타났다.

-> 이 책 전반에 걸쳐 실제 투자 수익률이란 관점에서 성장주 투자는 비싸게 사기 때문에 가치주 투자가 훨씬 낫다는 것을 강조할 뿐만 아니라 과거 통계자료로 확인시켜주고 있는데요. 대표적인 사례로 대표적인 성장주인 IBM과 퇴물취급을 받던 스탠더드 오일의 실제 투자수익률을 비교해서 보여줍니다.

 

투기 대중은 못 말리는 존재들이다. 이들은 앞으로 무언가에 대한 약간의 움직임이라도 있으면, 가격에 상관없이 관련 주식을 매수할 것이다. 이들은 프랜차이즈, 컴퓨터, 전기 전자, 과학, 기술과 관련된 기업 혹은 특정한 유행이 몰아칠 때 거기에 홀딱 빠져 버리고 만다. 우리 독자들과 분별력 있는 투자자들은 이런 무모한 행동은 하지 않을 것이다.

- 벤저민 그레이엄, [현명한 투자자]

 

같은 저자의 책이지만 [주식에 장기투자하라]는 인덱스펀드를 만든, 존 보글에 가깝다면 [투자의 미래]는 역발상투자의 원조, 데이비드 드레먼의 주장에 가깝다고 할 수 있습니다. 저자는 과거 데이터를 활용해서 고배당주와 저PER주로 구성한 포트폴리오가 더 높은 투자수익률을 올린다는 사실을 밝혀내고 있습니다.

 

배당수익률이 가장 높은 주식에 투자된 포트폴리오는 S&P500 인덱스보다 매년 3% 높은 수익률을 보였으나, 배당수익률이 가장 낮은 주식에 투자된 포트폴리오의 수익률은 매년 시장 수익률보다 2% 정도 낮았다. 또한 S&P500 인덱스에서 PER이 가장 낮은 주식으로 구성된 포트폴리오의 수익률은 S&P500 인덱스보다 매년 약 3%씩 높았으나, PER이 가장 높은 주식으로 구성된 포트폴리오의 수익률은 인덱스펀드보다 매년 2%씩 낮았다.

 

선진국이 직면할 두 가지 핵심적인 질문이 있다. 선진국에서 필요한 재화를 누가 생산할 것인가? 그리고 선진국에서 팔 자산을 누가 살 것인가? 나는 이 두 가지 질문에 대한 해법을 제시했다. 재화와 자산은 개발도상국의 노동자와 투자자들이 각각 생산하고 매수하게 될 것이다. 나는 이것을 글로벌 해법(global solution)이라고 말하고 싶다.

-> 저자는 이 문제가, 베이비부머 세대의 은퇴가 임박한 선진국에서 미래에 닥칠 큰 위험으로 보았고 해결책을 인구 구성이 젊으면서 계속해서 인구가 증가하는 저성장국가에서 찾았습니다. 다만 투자의 관점에서는 높은 경제성장률이 높은 투자수익률로 연결되는 것은 아닐 뿐만 아니라 치열한 경쟁으로 인해 오히려 정 반대의 결과로 나타날 수도 있음을 보여줍니다.

 

좋은 주식을 고르는 방법에 대해 투자자들은 궁금해한다. 많은 분석가들은 습관적으로 아주 다른 두 가지 방법, 즉 <가치>와 <성장> 중의 하나를 선택해야 한다고 느낀다. 우리는 이것을 명확하지 않은 생각이라고 본다. 성장은 항상 가치의 일부분이고 <가치투자>라는 용어는 동어반복에 불과하다.

- 워런 버핏, <버크셔 1992년 연차보고서>

 

 

2부, 새로운 것에 대한 지나친 열광

- 야기되는 버블에 대한 위험과 실제 투자수익률은 새로운 사업이 아닌 성장이란 것과는 거리가 먼 사양 산업에서 얻을 수 있음을 보여줍니다.

 

사실이 확인될 때까지 확실히 버블 여부를 정의한다는 것은 매우 어려운 일이다. 다시 말하자면, 버블이 붕괴될 때 그것의 존재를 확신할 수 있는 것이다.

- 엉터리 예상으로 (그의 명성 덕분에)엄청난 조롱을 받은, FRB의장인 앨런 그린스펀이 2002년 8월 연설에서 한 발언입니다.

 

버블을 확신할 수 없다는 그린스펀의 발언에 대해 저자는 그의 의견에 정중히 반대한다고 합니다.

현재 벌어지고 있는 사태에 대해 <신시대(New Age)>적 사고로 소위 전문가가 제시하는 정교한 분석을 당연히 여긴다면, 당신은 버블에 빠진 것이라고 합니다. 그리고 현상과 현실적인 대처 방법에 대해 설명합니다.

 

버블은 우리가 생각하는 것보다 더 오래 지속된다. 이는 버블의 신봉자를 우쭐하게 만들며 회의론자를 좌절에 빠지게 만든다. 버블이 한번 확장하기 시작하면 그것이 언제 터질지 아무도 모른다.

 

버블을 인지했을 때 뒤로 한발 물러나 관련 회사와 부문에 투자하는 것을 멈춰야 한다. 운 좋게도 하늘 높은 줄 모르고 주가가 폭등할 때 주식을 갖고 있다면, 즉시 현금화하고 뒤돌아보지 말아야 한다. 팔아 버린 주식의 주가가 버블 붕괴 전까지 올라갈 수도 있다. 그러나 장기적으로 보았을 때, 매우 잘한 결정이 될 것이다.

 

주식이 버블에 빠져 있다는 것을 투자자들이 알아차릴 수 있는 또 다른 징표가 있다. 투자할 때 중요한 법칙 가운데 하나는 당신의 주식과 사랑에 빠지지 말라는 것이다. 당신은 항상 객관적이어야 한다. 당신이 얼마나 그 주식에 낙관적인 전망을 하건, 얼마를 벌고 잃었던 간에, 펀더멘털이 주가를 설명해 주지 못한다면 해당 주식을 팔아야 한다.

 

버블은 오늘의 주가가 얼마나 터무니없이 높든 상관없이, 앞으로 더 높은 가격을 지불하고 살 사람이 있다는 믿음, 즉 더 위대한 바보(greater fool) 이론에 의해 영속된다. 그러나 더 높은 가격을 지불하고 살 사람이 나타나지 않는다면, 그 마지막 매수자는 빈 돈 가방만 손에 쥐고 서 있는 꼴이 될 것이다.

 

뉴스 미디어는 그들 자신을 시장에서 발생하는 사건과 독립된 객체로 여길지 몰라도, 그들은 이번 사건의 중심적인 위치에 있다. 투기적 버블은 종종 많은 사람들로 구성된 그룹의 구성원들이 동일한 생각을 할 경우에만 발생한다. 뉴스 미디어는 아이디어 전파의 필수적인 도구이다.

- 로버트 실러, [비합리적 풍요]

-> 버블을 진정시키기는커녕 오히려 더 부추기는 역할을 하는 뉴스 미디어에 대한 경계

 

사양 산업의 승리

- 가장 좋은 수익률을 줄 수 있는 주식은 기술 혁명을 선도하는 산업에 있는 것이 아니라 종종 둔화 또는 침체기에 있는 산업에 있다. 이들 기업은 효율성을 찾아내 추구하고, 어떤 산업에 속해 있건 간에 최고의 위치에 도달하는 데 필요한 경쟁적 특정 우위 분야를 개발하는 경영을 시도했다. 이런 특징이 있는 기업들은 종종 시장에서 저평가된 기업들이며 투자자들이 주식을 꼭 사야만 하는 기업이다.

 

나는 언제든지 위대한 산업보다 그렇지 않고 보잘것없는 산업을 투자처로 선택할 것이다. 성장하더라도 아주 느리게 성장하는 이런 보잘것없는 산업 중에서도 주가가 떨어져도 아주 적게 떨어지거나 생존해 높은 시장점유율을 보이는 산업이야말로 진정한 투자처이다. 침체된 시장에서도 꾸준히 증가하는 점유율을 보일 수 있는 기업이야말로 엄청난 활황장세 속에서 규모가 점점 작아지는 것을 애써 막아보려는 기업보다 훨씬 더 좋은 기업인 것이다.

- 피터 린치, [이기는 투자 Beating the Street in 1993]

 

 

3부, 주가 가치는 어디서 나오는가: 배당, 그리고 배당 재투자의 중요성에 대해

- 역사상 주주 수익률 향상에 가장 확실한 근원은 배당이며, 배당수익률이 높은 기업들이 투자자들에게 더 높은 수익을 가져다 주었다는 사실이 이를 설명해준다.

- 제가 정말 좋아하는 10장, <배당의 재투자>가 포함된 이 파트는 저자의 말씀이 바로 제 생각입니다.

 

저자는 어느 회사가 재무상태표의 현금 가치보다 낮게 팔린다면 그 회사에 투자하는 것이 매력적인가? 라고 묻고는 -> 조심해야 한다. 라는 답을 내 놓습니다. 얼핏 이해가 가지 않는 이 문답에 대해 저자는 다음과 같이 그 이유를 설명합니다.

 

당신이 그 회사를 통제할 수 있고 현금을 주주들에게 돌려줄 수 있다면 그 주식은 잘 산 것이다. 이것은 주주를 위해 현금을 배당하지 않는 기업을 사냥하는, 벤저민 그레이엄이 선호했던 기술이다. 만약 빠른 시일 내 이 회사의 경영을 통제 할 수 없다면, 몇 년 안에 대부분의 현금이 낭비될 수 있으므로 이런 기업의 투자는 회피하는 것이 나을 것이다.

- (번역의 문제로)이해하기 어려운 문장이 간혹 있는데, 이 글이 그랬습니다. 그래서 이런 의미일 것으로 판단해서 (조금 손을 봐서)정리했습니다.

 

배당의 형태로 주주에게 순이익을 지급하는 것은 경영진이 주주의 부를 함부로 낭비할 가능성을 줄일 수 있다.

 

항상 경영진이 주주의 이익을 위해 완벽하게 활약한다면, 배당은 중요하지 않다. 기업 세계에서 배당은 주주와 경영진 사이의 신뢰 형성과 기업 이익에 대한 경영진의 의지를 확인해 주는 데 핵심적인 요소로 작용한다.

 

배당을 재투자하는 장기투자자들은 약세 시장이 포트폴리오 구성에 더 쉬울 뿐만 아니라 부를 증대시킬 수 있다는 점을 알게 될 것이다. 주가가 배당보다 더 떨어지고 이런 상황이 약세 시장 동안 발생한다면, 배당수익률은 증가할 것이다. 그리고 더 높은 배당이익은 더 높은 수익률을 얻을 수 있는 보증수표와 같다.

 

약세 시장은 투자자들이 견뎌내야만 하는 고통스러운 한 장면일 뿐만 아니라 배당을 재투자한 투자자들이 급격히 높아지는 수익률을 경험하게 하였다. 주식 수익률은 순이익과 배당에서만 나오는 것이 아니라 지불하는 주가에 의해서도 얻는 것이다. 주식 보유자들이 비관론에 휩싸여 있을 때, 배당주를 고집한 사람들이야말로 진정한 승리자가 되는 것이다.

-> 싼 가격은 같은 돈으로 더 많은 주식을 살 수 있게 해주기 때문입니다.

 

약세 시장에서 배당은 두 가지 방법으로 투자자에게 도움이 된다.

1. 배당의 재투자로 늘어난 주식은 투자자의 포트폴리오 가치 하락의 완충 역할을 해준다. 추가적인 주식이 약세 시장에서 다시 매입되기 때문에 나는 배당의 재투자를 약세 시장 보호막(bear market protector)이라고 부른다.

2. 추가 매입된 주식은 미래 수익률을 엄청나게 향상시킬 것이다. 그래서 배당의 재투자는 주가가 오르기 시작하면 수익률 가속 페달(return accelerator) 구실을 한다.

 

 

4부, 고령화 위기와 글로벌 경제의 힘

- 내게는 내 발 밑을 비추어 줄 오직 하나의 등불이 있는데, 그것은 바로 경험의 등불이다. 과거만이 미래를 판단하게 하는 유일한 길이라는 것을 나는 안다.

- I have but one lamp by which my feet are guided, and that is the lamp of experience. I know no way of judging of the future but by the past.

– 패트릭 헨리

-> 역사를 통해 미래에 대비할 수 있음을 설명합니다.

 

주식 수익률의 평균회귀

- 장기적으로 볼 때 주식의 수익률이 채권보다 더 높다는 사실에 반박하는 사람은 거의 없을 것이다. 그러나 주식이 지닌 변동성 때문에 아직도 많은 이들이 주식투자를 꺼린다. 하지만 주식의 위험은 순전히 주식을 보유하는 기간에 달려 있다.

 

 

5부, 포트폴리오 전략

- 인덱스 투자를 업그레이드 한 포트폴리오 전략을 제시합니다. DOW 구성 종목 또는 S&P500 구성 종목 중에서 저PER 순위 혹은 고배당 순서대로 10종목을 추려내어 DOW 10 또는 S&P 10으로 포트폴리오를 구성하면, 단순하게 DOW 또는 S&P500 인덱스로 투자했을 때보다 더 높은 수익률을 얻을 수 있음은 과거 실적으로 확인이 됩니다. 이를 활용해서 꾸준하게 높은 실적을 올린 업종으로 포트폴리오를 만드는 방법을 제시합니다. 1957년~2003년 기간 동안 최고의 포트폴리오는 버핏이 운용하는 버크셔 해서웨이에 투자했을 때의 수익률(연수익률: 26.6% / S&P500: 11.2%)이 (비교 불가능한)최선이었음을 확인할 수 있습니다.

 

저자는 국제적으로 분산된 포트폴리오를 구성하는 방법을 제시합니다. 하지만 (우리 증시에 싼 주식이 많다는 것과 이해 범위의 이유로)해외 주식투자에 대해 매력을 느끼지 못하는 저는 저자의 생각에 공감할 수 없었습니다.

 

 

결론은 미래에 대비하기 위해 주식 투자를 하세요. 검증된 가치투자법으로^^

- 정말로 성공적인 장기 투자는 어려울 게 하나도 없다. 성장의 함정을 피하고 신뢰할 만한 기업을 고수하는 것이 과거 투자자들에게 커다란 효과를 가져다 주었다. 그러한 전략이 미래 투자자들에게도 지속적으로 도움이 되지 못할 이유는 전혀 없다.

 

내가 가치투자를 실천해 온 35년 동안 나는 그것의 어떤 트렌드도 보지 못했다. 고집스러운 인간의 특성은 쉬운 일을 어렵게 만들길 좋아하는 듯하다.

- 워런 버핏 (1985)

 

 

사족:

 

1. 제가 이 책에 대해 고맙게 생각하고 (이 책을 가장 많이 선물할 정도로)그 의미를 부여하는 것은 주식 투자는 장기적으로 보았을 때, 어느 투자 수단보다 수익률이 가장 높다는 것을 과거 역사적 사실(통계)을 통해 확신을 주었다는 데 있습니다. 특히 1929년 9월 23일 세계대공황으로 주가가 폭락하기 직전의 DOW지수 최고점을 25년만에 다시 도래한 1954년 11월 24일, 그 동안 수령한 배당금을 재투자했다면 1929년의 1,000달러는 4,440달러가 되었다는, 즉 연평균 6% 이상의 수익을 냈다고 설명하는 부분입니다.

 

이번에 7년만에 네 번째로 읽으면서 알게 된 것은 저자가 과거를 얘기하면서 궁극적으로는 미래의 성공적인 투자 방법에 대해 많은 가르침을 주고 있다는 겁니다. 제목이 달리 [The Future for Investors]가 아닌 것이죠. 대부분의 사람들은 보고 싶은 것만 본다고 하더니 마지막 책장을 덮으면서 (사실 늘 그렇지만)바로 저 자신이 그 사람들 중의 하나였음을 새삼 깨닫고서는 겸연쩍은 미소를 짓고 말았습니다.