미국 시애틀에 본사를 둔 스미드 캐피탈 매니지먼트(Smead Capital Management)는 2007년에 설립되었습니다. 그들은 가치투자 철학을 기반으로 미국 내 1등 회사에 투자합니다. 또한, TV, 블로그 등 다양한 활동들을 통해 가치투자를 알리고 있습니다.

아래 글은 스미드 캐피탈 매니저먼트가 그들의 투자자에게 보내는 편지 형식으로 작성되었습니다. 원문 느낌을 살리기 위해, '습니다'체로 번역해 소개합니다.


친애하는 투자자 여러분

최근 덴마크에 있는 고객을 만나기 위해 길을 나섰습니다. 고객과의 일정을 소화하던 중 운 좋게 잠깐의 자유시간을 가질 수 있었고, 로스킬데(덴마크 도시)에 있는 바이킹 박물관을 방문했습니다. 그곳에는 참나무로 만든 선박화물과 군사용 배가 전시되어 있었습니다. 전시품을 보며 알게된 놀라운 사실은 이 모든 전시품이 엄청난 시간과 노력을 들여 수작업으로 만들어진 작품이라는 점입니다.

참나무로 만든 선박화물과 군사용 배는 제작하는데 오랜 시간이 걸립니다. 비록 제작에 오랜 시간이 걸리지만 튼튼하게 잘 만들어진 배와 선박화물 덕분에 덴마크는 세계에서 가장 중요한 해상 무역거점이 되었습니다. 13세기 상인들은 그 순간까지 참고 기다렸습니다. 그리고 마침내 모든 것이 준비되었을 때, 상인들은 무역을 통해 엄청난 현금흐름을 만들었습니다. 그들은 엄청난 부를 쌓았습니다.

▷ 인내와 잉여현금은 당신을 부자로 만든다

우리는 덴마크 무역거점과 같이 많은 잉여현금을 지속적으로 창출하는 기업을 찾습니다. 그리고 우리 또한 13세기 상인들처럼 투자한 기업이 풍부한 현금흐름을 만들때까지 인내심을 가지고 기다려야 할지도 모릅니다.

우리가 새롭게 관심을 가지는 종목들은 기업이 벌어들이는 현금 중 일년 내 지출해야만 하는 현금을 모두 차감한 잉여현금이 많은 회사입니다. 대부분 회사들은 현금을 자본지출에 가장 많이 사용합니다. 그래서 우리는 자본지출에 현금을 적게 쓰는 기업을 좋아합니다.

* 자본지출 : 토지, 공장 등 유형자산 투자를 의미할 때가 많음

주식투자를 하는데 잉여현금이 중요한 이유는 무엇일까요? 먼저 당신은 주식 한 주를 사더라도 스스로를 회사의 주인처럼 생각해야 합니다. 당신이 어느 회사의 주인이라면, 지출해야 할 모든 현금을 제외한 잉여현금은 모두 당신의 것입니다. 회사가 잉여현금을 많이 창출할수록 당신은 더 부자가 됩니다. 그러나 대부분의 투자자들은 훌륭한 배를 만드는 기간을 참지 못합니다. 주식시장에서 투자자는 회사가 잉여현금을 벌어 당신의 부를 쌓아 올리는 순간까지 기다리지 못합니다.

잉여현금이 중요한 또 다른 이유는 잉여현금이 경영자에게 회사 가치를 올리기 위한 다양한 선택지를 주기 때문입니다. 회사는 잉여현금을 이용해 배당을 할 수 있고 자사주를 매입할 수도 있습니다. 비즈니스를 확장하거나 다른 회사를 인수하는데도 잉여현금을 사용할 수 있습니다. 또한, 경기 침체를 대비해 회사 내부에 현금을 쌓을 수도 있습니다. 당신이 어떤 결정을 내리든, 잉여현금은 회사의 가치를 높이는데 도움이 됩니다.

투자자는 훌륭한 잉여현금을 창출하는 회사를 신뢰합니다. 위에 언급된 두 가지 이유 외에 우리는 다음과 같은 추가 질문을 통해 잉여현금을 잘 창출할 회사를 알아볼 수 있습니다.

- 덴마크 사람들이 뛰어난 배를 만드는 오랜 역사를 가진 것처럼 해당 기업은 주주친화 정책을 오랫동안 시행해왔는가?
- 회사는 잉여현금을 적절한 곳에 배분할 수 있는 강력한 내부 통제력을 갖고 있는가?
- 최근 회사내부자와 신뢰 받는 투자자 또는 투자집단이 주식 매수에 관심을 갖고 있는가?

만약 위 질문에 대한 대답이 긍정적이라면 우리는 회사 경영자가 잉여현금을 잘 활용하고 있다고 믿을 수 있습니다.

회사 경영자는 회사 내부에 쌓인 잉여현금을 통해 단기 성과만 지향하는 것처럼 보이기도 합니다. 예를 들어, 잉여현금을 사용해 배당금 지급 또는 주식을 매입하는 의사결정이 그렇습니다. 그러나 잉여현금을 이용한 다른 의사결정은 오랜 기간 인내심을 요구하며 장기적 발전을 위해 사용됩니다.

▷ 잉여현금으로 찾은 유망기업 사례 - 유통, 콘텐츠, 제약, 은행

미국의 종합 유통업체인 타겟(Target)은 최근 그들의 스토어를 새롭게 단장하는데 자본을 사용했습니다. 그들은 거대한 잉여현금을 가지고 있어 이런 의사결정을 쉽게 할 수 있었습니다. 그들은 인테리어 공사를 통해 고객들의 쇼핑 편의성을 높일 수 있을 것으로 기대합니다. 이런 투자는 더 많은 현금흐름을 만들 수 있을 것입니다. 인테리어 공사는 2년 동안 이뤄졌고, 투자자는 더 큰 잉여현금흐름을 위해 해당 기간을 인내했습니다.

타겟 외에 우리가 투자한 몇 개의 기업을 소개하고자 합니다. 이 기업들은 잉여현금을 많이 창출하고 효율적으로 사용한 대표적 기업들입니다. 먼저 디스커버리(Discovery)는 방송∙엔터테인먼트 회사로 케이블과 스트리밍 서비스 분야에서 가장 유명한 채널을 보유하고 있습니다. 최근 해당 기업 주식은 잉여현금의 9배 수준으로 거래가 되고 있으며, 지난 몇 주 동안 회사내부자가 주식을 매입했습니다.

뱅크 오브 아메리카는 미국 연준의 스트레스 테스트(Stress tests)에서 좋은 성적을 받았습니다. 이 미국의 대표 은행은 주주들을 위해 배당금 지급과 자사주 매입에 사용할 수 있는 충분한 잉여현금을 보유하고 있습니다. 그들은 실제 은행 성장을 위해 필요한 자본보다 더 많은 자본을 가지고 있습니다. 그들의 자본력은 매년 그들이 벌어들인 순이익 모두를 주주들에게 돌려줄 수 있을 정도로 거대합니다. 뱅크 오브 아메리카는 강력한 잉여현금흐름을 만들며 이를 통해 다양한 방법으로 회사 가치를 높이고 있습니다.

* 스트레스 테스트(Stress tests)는 최악의 경제위기 상황에서 은행이 본연의 업무를 얼마나 잘 수행할 수 있는지 시험해보는 제도

세계적 제약기업 암젠(Amgen) 또한 엄청난 잉여현금흐름을 가진 기업입니다. 이 회사에는 천재적 재능을 가진 과학자들이 바이오 의약품 제조∙연구를 하고 있습니다. 뿐만 아니라 주주친화 정책을 실시하는 것으로 유명합니다.

암젠은 다른 기업에 비해 거대한 잉여현금을 창출하고 있습니다. 회계장부에는 미래에 큰 수익을 창출 할 수 있는 재료도 숨어있습니다. 그들은 매출의 17%를 R&D에 투자합니다.

R&D 투자는 암젠의 미래를 위해 반드시 필요합니다. 그러나 차후에 비용으로 인식되는 다른 회사의 감가상각과는 다르게 암젠의 R&D에 사용된 금액은 즉시 비용으로 처리됩니다. 놀라운 점은 R&D투자를 위해 많은 현금이 유출됨에도 불구하고 엄청난 잉여현금을 창출하고 있다는 점입니다. R&D 투자는 현재 현금유출로 기록되고 있지만 R&D 투자가 향후 좋은 결과를 낸다면 더 큰 잉여현금흐름을 만들 것입니다.

위에 언급된 기업들은 엄청난 잉여현금을 창출하는 대표적 기업들입니다. 그리고 위 세 기업을 살펴보면 우리는 투자에 따른 보상을 받기 위해 오랜 시간 인내해야 할 수도 있습니다. 우리가 투자하고 있는 다른 기업들도 위 사례의 기업들과 같이 위대한 잉여현금흐름을 보여줍니다. 또한 주주친화적 정책을 펼치며 강력한 내부통제 시스템을 통해 잉여현금을 효율적으로 사용합니다.

오랜 시간 공들여 잘 만들어진 배를 이용해 북해를 주름잡던 바이킹을 통해 다시 한 번 투자에 대해 생각합니다.

William Smead 올림

원문: William Smead, Smead Capital Management ,"Patience And Free Cash Flow"
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