삼정펄프25,650원, ▲50원, 0.2%가 2분기 실적 반영에도 여전히 PBR(주가순자산배수), 순운전자본 등 월터 슐로스 조건을 모두 통과했다. 삼정펄프는 1일 오전 10시 40분 현재 전일 대비 1.4% 오른 4만900원에 거래되고 있다.

[그림] 삼정펄프, 월터 슐로스 조건 통과

*기준일:2016년 8월 31일
(자료:아이투자 GS클럽)

월터 슐로스는 '저가주 사냥꾼'으로 유명한 가치투자자다. 월터 슐로스는 펀드를 운영하면서 탐방이나 최고경영자(CEO) 미팅을 하지 않았고, 재무제표만 보고 투자했다. 그는 자산가치 대비 싸게 거래되는 기업을 사서 5년 내 2배가 되면 매도한다는 원칙을 45년간 지켜 탁월한 성과를 얻었다.

그의 저평가 기준은 주가순자산배수(PBR) 1배 미만, 순운전자본(=유동자산-유동부채)이 시가총액의 30% 이상 등이다. 연환산 실적과 전일 종가를 반영한 PBR은 0.62배다. 부채비율은 18%로 100%미만이며 유동비율은 542%로 200%를 훌쩍 넘는다.

순운전자본은 1016억원으로 시가총액의 101%로 30%를 훌쩍 넘는 것은 물론이고 시가총액(전일종가 기준 1007억원)보다 커 그레이엄 만족형에 해당하기도 한다. 그레이엄 만족형이란 순운전자본(유동자산 - 유동부채)보다 시가총액이 적은 종목을 말한다. 가치투자의 창시자이자 워렌 버핏의 스승인 벤저민 그레이엄은 순운전자본을 적정가치로 보고, 시가총액이 그보다 아래에서 거래되면 저평가된 것으로 봤다.



삼정펄프는 위생용지 제조사로 지난 2분기 매출비중은 화장지 원지 70%, 완제품 20%, 기타 상품(키친타올, 물티슈 등) 9%다. 매출비중이 가장 큰 화장지 원지는 화장지와 티슈, 키친타올 제조에 쓰이는 원재료이다. 삼정펄프의 화장지 원지는 동방제지 등 중소 가공업체에서 완제품으로 만들어진 후 빌딩관리업체와 대리점 등에 주로 납품된다.

유한킴벌리와 같은 대형 사업자는 원지에서 완제품까지 생산하는 '일관체제'를 갖추고 있다. 이에 화장지 원지를 외부에서 조달하지 않는다. 삼정펄프는 화장지 원지에서 완제품으로 사업 영업을 확대했다. 현재 'Living' 브랜드로 두루마리 화장지와 티슈를 판매한다.

2012년을 기점으로 2014년까지 수익성이 감소하는 모습을 보였다. 영업이익률은 2012년 10.6%에서 2013년 9.2%, 2014년 4.7%까지 내렸다. 지난해에는 수익성이 소폭 개선된 모습을 보이고 있다. 지난해 영업이익률은 5.0%로 소폭 반등했다.



지난해와 올해 상반기 모두 감가상각비 감소가 수익성 개선에 영향을 줬다. 지난해 연간 감가상각비는 83억원으로 직전 년도(89억원) 대비 6억원 감소했다. 올해 상반기 감가상각비는 42억원으로 전년 동기 대비 1억원 감소해 감소세를 이어갔다.

삼정펄프는 올해에도 수익성이 개선된 실적을 내고 있다. 올해 상반기 연결 기준 매출액은 763억원으로 전년 동기 대비 1.3% 증가했다. 영업이익은 63억원으로 77% 늘었다.

주요 원재료인 펄프 및 고지 가격 하락이 수익성 개선에 영향을 줬다. 올해 상반기 수입 고지(매입 비중 47%) 가격은 톤당 44만1000원으로 전년 반기 대비 7.7% 내렸다. 펄프(매입 비중 35%) 가격도 톤당 72만6000원으로 전년 동기 대비 1.9% 내렸다. 반면 주요 제품인 화장지 원지 가격은 톤당 126만458원으로 1.3% 올라 수익성이 개선됐다.

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