지난해 10월말 한때 급등세를 보였던 조선선재가 최근 주가 4만원을 두고 오르락내리락을 거듭하고 있다. 이달 초 어렵사리 진입한 4만원대도 지난 24일엔 다시 이탈, 3만원대로 돌아갔다. ROE(자기자본이익률)는 높고 PBR(주가순자산배수)은 낮은 조선선재가 이에 걸맞는 주가를 회복할 수 있을까.


◆ 필수 산업소재. 피복 용접봉

조선선재96,400원, ▲600원, 0.63%는 피복 용접봉을 생산‧판매하는 회사로 2010년 1월 1일 CS홀딩스68,000원, ▲400원, 0.59%로부터 인적분할돼 설립됐다. 2010년 2월 19일 코스피 시장에 재상장됐으며, 당시 시초가는 6740원이다. 피복 용접봉이란 금속심선에 가스 발생제, 탈산제, 합금첨가제 등 여러 가지 기능을 가진 유기물, 무기물을 입혀 만든 용접봉을 말한다.

용접봉은 철 구조물 제작에 없어서는 안 될 제품이다. 전방산업인 건설, 기계, 플랜트 산업 경기와 관련이 있지만, 비교적 안정적으로 수요가 발생한다. 조선선재의 주요 제품으로는 일반봉, MC-WIRE, 스테인리스봉이 있다. 이 중 건설, 기계, 플랜트에 쓰이는 일반봉 비중이 가장 크다.

[그림] 피복 용접봉

자료: 조선선재

◆ 높은 영업이익률 비결, ‘독점력’

조선선재는 상장된 철강업종 중에서 가장 높은 수준의 영업이익률을 유지하고 있다. 지난해 3분기 연환산 기준 영업이익률은 18%로 국내 최대의 철강사 POSCO홀딩스367,000원, ▼-4,500원, -1.21%, 현대제철27,400원, ▼-1,050원, -3.69%을 가볍게 웃돈다. 철강경기 침체로 철강사들의 수익성이 악화된 것과 대조적이다.

높은 수익성의 비결은 독점력에 있다. 조선선재는 기술력을 바탕으로 국내 피복 용접봉 시장의 70% 점유하고 있다. 특히 원자력발전소용 용접재료의 경우 조선선재가 기술 독점형태로 시장을 확보하고 있다. 이에 따라 원재료 가격 인상분을 제품 가격에 반영할 수 있는 경쟁력을 갖추고 있다.

조선선재는 원재료의 95%를 POSCO로부터 조달한다. POSCO는 2010년과 2011년에 피복 용접봉 원재료 가격을 각각 10%~15% 인상했지만, 조선선재는 이를 제품 가격에 반영한 것으로 보인다. 지난 2010년부터 73~75% 수준의 매출원가율과 18% 이상의 영업이익률을 꾸준히 유지하고 있기 때문이다.

◆ 원전 수주 증가 수혜

향후 조선선재의 성장 동력은 특수봉인 스레인리스봉이 될 전망이다. 사업보고서에 따르면 특수봉 시장 규모는 매년 꾸준히 증가하고 있다. 특수봉은 화공플랜트, 담수화 설비, 원자력발전소 등 고도의 금속접합기술이 요구되는 분야에서 쓰인다. 최근 중동에서 담수화 설비 및 원자력발전소 발주가 증가하면서 특수봉 수요도 늘어날 것으로 전망된다. 조선선재는 신고리, 신월성 원자력발전소 공사에 특수봉을 납품한 바 있다. 사업보고서에 따르면 국내 기업들의 원전 수주 증가로 조선선재는 상당물량의 특수봉 제품을 공급할 것으로 보고 있다.

◆ 우량한 자본구조

조선선재는 우량한 자본구조를 지닌 기업이다. 장기자본이 가장 많으며 그 다음은 자기자본, 고정자본 순으로 많다. 또한 유형자산은 유지되는 반면, 자기자본은 꾸준히 증가하고 있다. 일반적으로 자본규모가 장기자본 > 자기자본 > 고정자본 순이고, 자본 증가율이 유형자산 증가율보다 높으면 우량한 자본구조를 지녔다고 평가한다.

한편 장기자본은 자기자본에 비유동부채를 더한 값이다. 장기자본과 자기자본의 차이가 적다는 것은 장기적으로 갚을 돈이 적다는 뜻이다. 이러한 기업은 투자 매력도가 높다고 판단한다.

◆ 안전한 재무구조

조선선재는 안전한 재무구조를 지닌 기업이다. 유동비율은 꾸준히 증가하고 있으며 부채비율은 감소하고 있다. 지난해 9월 말 유동비율은 269%, 부채비율은 45%다. 이는 영업활동을 통해 벌어들인 현금으로 차입금을 갚았기 때문이다. 2010년 9월 말 100억원인 차입금은 지난해 3분기 기준 20억원으로 줄었다. 이에 따라 자산에서 차입금이 차지하는 비중도 5% 미만으로 대폭 감소했다.

◆ ROE 38%, PBR 1.7배

아이투자에서 개발한 ROE & PBR 매트릭스 차트에 따르면 조선선재는 수익성이 높고 저평가돼 있는 종목으로 분류됐다.

조선선재는 거래소 철강업종 중에서 4사분면인 오른쪽 하단에 위치해 있다. 이 영역은 상대적으로 자기자본비율(ROE)이 높고 주가순자산배수(PBR)이가 낮은 기업이 포함된다. 이러한 기업은 수익성이 좋고 저평가됐다고 판단한다. 조선선재의 현재 ROE는 38%, PBR은 1.7배다.