[아이투자 조석근] 국내 최대 게임업체 넥슨이 일본 증시에 입성한 가운데 주력 계열사 게임하이가 3일 연속 하락세를 기록했다. 애초 넥슨의 상장으로 상당한 수혜가 예상된다는 분석들이 제기된 점을 감안하면 다소 의외인 결과다. 15일 게임하이는 전날보다 5.4% 떨어진 1만1300원으로 마감, 3일간 12% 하락했다.

게임하이는 현재 경쟁업체들보다 다소 저평가된 상태다. 이 회사의 지난 3분기 실적을 반영한 주가수익배수(PER)는 21배다.  30~60배인 게임업계 주요 상장사들보다 낮은 수준이다. 게임하이가 다중접속역할수행게임(MMORPG)와 함께 세계 온라인게임 업계를 양분하는 장르인 1인칭슈팅게임(FPS)의 명가인 점을 감안하면 주목할 만한 대목이다.

◆국내 넘버원 FPS, '서든어택‘ 개발

지난 14일 게임업계 시선은 단연 넥슨으로 쏠렸다. 넥슨은 올해 일본 증시의 신규 상장업체 중에서도 최대어다. 시가총액 5500억엔(8조1500억원)으로 온라인게임업계에서 액티비전 블리자드, 징가(상장 예정)에 이어 세계 3위 수준이다. 한편 상장 첫날 종가는 공모가(1300엔)를 밑돈 1270엔이다. 이에 따라 게임하이를 비롯한 국내 주요 게임업체들도 대체로 하락했다.

넥슨은 게임하이의 지분 57.1%를 보유한 최대주주다. MMORPG에 비해 취약한 FPS 부문의 역량을 강화하기 위해 지난해 게임하이를 인수했다. 게임하이의 대표작이 바로 공전의 히트작 ‘서든어택’이다. 지난 10월 기준 시장조사기관 게임메트릭스에 따르면 서든어택의 PC방 순위는 엔씨소프트의 ‘아이온’에 이어 2위로 아이온이 출시되기 전까지 106주 연속 1위를 차지했다.

넥슨은 온라인게임의 가장 중요한 시장인 PC방 점유율 26%로 국내 1위인 게임업계 맏형이다. 이는 ‘메이플 스토리’, ‘마비노기’, ‘카트라이더’, ‘던전앤파이터’ 등 쟁쟁한 히트작들을 보유한 결과다. 넥슨의 게임 서비스에서 서든어택의 비중은 이들 중에서도 압도적이다. 넥슨의 게임 트래픽 46%가 서든어택 접속으로 발생한다.

게임하이의 강점은 서로 다른 장르를 넘나드는 탄탄한 개발력이다. 서든어택과 함께 게임하이의 대표작으로 꼽히는 게임이 MMORPG ‘데카론’이다. 2005년 출시된 이래 PC방 순위 40위권에 머물며 꾸준한 실적을 기록하고 있다. 게임하이는 국내 게임업계에서 MMORPG와 FPS라는 양대 장르를 동시에 성공시킨 이례적인 경우로 꼽힌다.

그러나 한계도 분명하다. 우선 서든어택 이후 눈에 띄는 히트작을 배출하지 못했다. 2010년 매출액에서 서든어택이 87%를 차지한다. 지나치게 한 가지 품목에 의존하는 구조다. 게임을 통한 수익이 대부분 국내에서만 발생된다는 점도 약점으로 꼽힌다. 지난해 게임하이의 수출 비중은 12%로 넥슨의 5분의 1 수준이다. 지난해 중국 퍼블리싱업체를 통한 현지 진출 노력도 결과적으로 실패했다.

◆해외 비중 미미, 넥슨이 든든한 ‘조력자’

게임하이의 향후 가장 든든한 자산은 넥슨과의 시너지다. 넥슨은 국내 1세대 온라인게임 업체답게 인기게임의 수명을 장기간 연장시키는 독특한 운영 노하우를 지녔다. 대표적인 예가 저연령층과 여성을 중심으로 광범한 사용자층을 거느린 메이플스토리다. 2003년에 출시된 게임이지만 대규모 업데이트를 통해 올해 사상 최고 동시접속자 수를 기록했다. 서든어택의 매출액도 넥슨 사단에 합류하면서 지난해보다 28% 늘었다.

게임하이의 재무 안전성도 대폭 개선됐다. 이 회사는 넥슨으로의 인수를 전후해 회수 가능성이 낮은 악성 매출채권과 무형자산으로 계상된 개발비를 대규모 손실로 처리했다. 본업과 동떨어진 하수처리 사업부문도 떼어냈다. 그 결과 지난해 285억원의 순손실이 발생했지만, 올해 3분기까지 순이익은 78억원으로 흑자전환했다. 이는 최근 10년간 최대 실적이다.

넥슨의 가장 강력한 무기는 막강한 해외영업망이다. 지난해 매출액의 65%가 해외에서 들어왔다. 특히 중국 시장의 비중이 국내와 비슷한 35%에 달한다. 이는 게임하이의 시장 확대를 뒷받침할 것으로 분석된다. 최근 중국 최대 게임업체 산샤를 통해 서든어택의 현지 재진출을 시도하고 있다. 동남아, 러시아 등 미개척 시장에서 지속적으로 사업망을 확대하는 것이 게임하이의 과제로 꼽히고 있다.

◆X-Ray '상위 16%'



X-Ray로 측정한 게임하이의 투자매력 종합점수는 16점으로 전체 상장기업에서 334위다. 이는 상위 16%에 해당하는 순위다. 중장기적으로 이익성장률이 높은 고성장주 범주에 포함되며 재무안전성은 비교적 높은 편이다. 시장 독점력은 보통 수준으로 산업 내부의 경쟁이 치열해지면 수익성이 하락할 수 있다. 현재 주가는 적정주가 대비 30%가량 저렴한 수준이다. X-Ray 종합점수를 반영한 투자의견은 ‘매수검토 가능’이다.

 
X-Ray는 아이투자에서 자체 개발한 종목분석 도구다. X-Ray 종합점수는 수익성장성과 재무안전성, 이익의 지속성을 가늠하는 경제적 해자, 적정주가 수준을 함께 고려해 판단한다. X-Ray 종합 점수는 25점이 만점이며 점수가 높을수록 저평가된 우량기업이다.