[편집자주: 상장 기업들의 작년 사업보고서 제출일이 오는 3월 말로 마감된다. 이에 따라 사업보고서를 제출하지 않거나 감사 의견 거절을 받은 기업들에 대한 퇴출 경보가 내려졌다. 이에 최근 상장폐지가 결정된 세실의 사례를 통해 퇴출 기업들의 특징과 투자자들이 기업의 퇴출 리스크를 어떻게 체크해야 하는 지 등에 대해 알아보고자 한다.]

친환경 천적 사업의 선두주자로 평가 받던 한세실업15,010원, ▲360원, 2.46%이 지난 2월 10일 상장폐지가 결정됐다. 이로 인해 적잖은 투자자들이 당혹감을 감추지 못했다. 왜냐면 상장폐지 되기 불과 1년여전인 2009년 11월 거래소가 세실을 '히든챔피언'으로 선정한 바 있기 때문이다. 거래소가 세실을 '숨은 강자'로 치켜 세웠지만, 불과 1년 만에 '사라진 약자'가 됐다.

세실은 가치투자자들 사이에도 종종 회자되는 기업이었다. 가치투자로 유명한 한국밸류자산운용도 세실 지분을 10%까지 보유하고 있다가 작년 10월에 대거 주식 처분에 나서기도 했다. 전자공시에 따르면 한국밸류는 2009년 4월 세실 지분 6%를 보유중이라고 신고했다. 이후에도 꾸준한 지분매입을 통해 2009년 말 지분을 10%까지 끌어올렸다. 매수단가는 대부분 1만2000원~1만4000원이다. 이후에도 지분을 계속 보유하고 있다가 작년 10월에 보유주식 전량을 매도했다. 매도단가는 5,600원~7,500원으로 매수단가 보다 약 50%가 하락한 가격이었다.

이처럼 가치투자에 정통한 운용사도 투자에 실패한 만큼 개인 투자자의 피해도 컸다. 그렇다면 상장폐지 결정 이전에 투자자들이 퇴출 위험 또는 조짐을 알 수는 없었을까.

아래 세실의 최근 5년간 주요 가치 지표를 보자. 2009년 주당순이익이 22원에서 2010년 -2,499원으로 큰 폭의 적자로 전환됐다. 이 시점이 한국밸류가 보유주식 전량을 매도한 시점과 비슷하다. 현명한 투자자라면 2010년 상반기 부터 기업의 실적이 서서히 악화되고 있음을 알아차릴 수 있었다.




그럼 V차트를 통해 퇴출 기업의 징후를 알아보고 투자자가 체크해야 할 포인트를 5가지로 정리해 보자.

첫째, 매출액 성장이 정체되면 일단 조심하자.

매출액은 기업의 성장을 단적으로 보여주는 중요한 지표다. 매출액은 제품의 가격과 판매 수량을 곱해서 구한다. 따라서 매출액이 감소했다는 것은 제품 가격이 하락했거나 판매 수량이 감소했다는 의미다. 특히 판매 수량이 감소하면 기업에게는 치명적인 위험을 가져다 준다.

아래 세실의 매출액과 이익 차트를 보면 2009년부터 매출액 성장률이 약 3%로 성장성에 적신호가 켜졌다. 게다가 2010년 3분기에는 매출액이 오히려 감소하면서 성장성에 의문을 가져야 하는 시점이다.




둘째, 낮은 부채비율에 속지 말자.

세실의 부채비율은 2010년 3분기 24%에 불과하다. 일반적으로 부채비율이 100% 이하면 단기적인 재무 위험은 없다고 판단한다. 따라서 세실의 낮은 부채비율만을 보고 재무 위험성을 판단했다면 큰 위험에 빠질 수 있었다는 것이다. 기업의 재무 안전성을 평가하려면 부채비율 외에도 이자보상배율, 현금회전일수, 현금흐름표를 함께 확인 하고 종합적으로 판단을 내려야 한다.




셋째, 영업이익으로 이자비용을 감당할 수 있는 지 확인하자.

영업이익으로 이자비용을 내고도 이익이 남는지를 확인해야 한다. 이를 알 수 있는 지표가 이자보상배율이다. 이자보상배율은 영업이익을 이자비용으로 나누어 계산한다. 예를 들어 이자보상배율이 2라고 하면 영업이익이 이자비용의 2배가 된다는 뜻이다. 다른 말로 하면 연간 영업이익으로 2년 동안의 이자비용을 감당할 수 있다는 의미다.

따라서 이 비율은 높을 수록 재무 안전성이 높아진다. 일반적으로 이 비율이 1이상이면 안전하다고 한다. 그러나 보수적인 투자자라면 최소한 2배 이상인 기업을 고르는 것이 더 안전하다.




넷째, 매출채권 회전일수가 높고, 상승하는 기업을 유의하자.

부실 기업의 재무제표에 나타나는 공통점 중 하나는 매출채권 회전일수가 급격히 높아진다는 것이다. 매출채권 회전일수는 기업이 제품을 판매한 후 현금으로 회수되는 데 걸리는 시간을 말한다. 예를 들어 매출채권 회전일수가 90일이라면, 제품 판매후 90일 이면 판매대금이 회수된다는 의미다. 따라서 매출채권 회전일수는 낮을 수록 기업의 현금흐름이 좋다.

반면 부실기업은 매출채권 회전일수가 높고, 퇴출 직전에는 매출채권 회전일수가 급격히 높아지는 것을 종종 볼 수 있다. 매출채권 회전일수가 높아진다는 뜻은 매출액은 늘지만 현금이 잘 회수되지 못하다는 의미다. 매출도 정상적인 매출이 아닌 밀어내기식 매출일 가능성도 높다는 의미다. 일반적으로 매출채권 회전일수가 180일(6개월)이 넘으면 위험하다고 판단한다. 그러나 업종의 특성상 매출채권 회전일수가 높은 기업도 있는 만큼 동종 업종내 다른 기업과 상대비교를 통해 분석하는 것이 좋다.

아래 세실의 매출채권 회전일수는 보면 2009년에 이미 400일을 넘어서 판매대금 회수가 악화되고 있음을 알 수 있다. 이처럼 퇴출 기업들은 매출채권 회전일수가 상당히 높고, 시간이 지날 수록 더 높아지는 경우가 많다. 따라서 매출채권 회전일수와 추이를 확인하면 향후 부도 기업을 피하는 데 유용하다.




다섯째, 영업활동 현금흐름이 마이너스인 기업을 조심해라.

기업이 부도나는 경우는 현금이 부족하기 때문이다. 적자 기업이라 하더라도 유상증자나 차입 등을 통해 현금을 끌어 올 수 있으면 부도는 피할 수 있다. 그러나 손익계산서에 흑자를 기록한 기업이라 하더라도 결제 현금이 부족하면 언제든지 부도를 맞을 수 있다. 이처럼 회사의 현금 창출능력을 확인할 수 것이 현금흐름표다.

현금흐름은 영업활동, 투자활동, 재무활동 3가지로 구분된다. 이중 투자자가 가장 중요하게 봐야 할 현금흐름이 영업활동 현금흐름이다. 영업활동 현금흐름은 직장인에게 있어 월급과 비슷한 개념이다. 영업활동 현금흐름은 기업이 제품을 판매해 현금을 얼마나 창출해 내는지를 나타내는 항목이다. 영업현금 흐름이 플러스(+)란 것은 제품을 판매해 현금 유입이 잘 된다는 뜻이다.

반대로 영업현금 흐름이 마이너스(-)인 기업은 제품을 만들어 파는 과정에서 현금이 쌓이지 못하고 오히려 계속 줄어든다는 것을 의미한다. 이렇듯 영업활동에서 현금이 부족하면 금융기관으로부터 돈을 빌리거나 주주에게 돈을 빌려올 수 밖에 없다. 금융기관에게 빌리는 것을 차입금이라 하며, 주주에게 돈을 빌리는 것을 유상증자라 한다.

이처럼 부실 기업은 영업활동에서 현금이 쌓이지 못하고, 재무활동으로 현금을 조달한다. 이것을 현금흐름표에서는 영업활동 현금흐름이 마이너스(-)로, 재무활동 현금흐름은 플러스(+)로 기록한다. 현금흐름은 현금이 들어오면 플러스(+), 현금이 나가면 마이너스(-)로 기록한다.

아래 세실의 현금흐름표를 보면 재무활동 현금흐름이 지속적으로 플러스를 기록하고 있다. 이는 현금이 부족해 금융기관으로 부터 계속 돈을 빌려오고 있다는 것을 말한다. 또한 영업활동 현금흐름도 마이너스로 전환한 이후 그 폭이 더욱 커지고 있는데, 이는 영업을 통해 현금이 쌓이지 않고 부족하다는 것을 의미한다.

결국 영업활동 현금흐름이 꾸준히 마이너스를 기록하고, 재무활동은 계속 플러스를 기록하는 기업은 부도 위험성이 큰 만큼 투자에 유의할 필요가 있다.




위의 5가지 사항만 잘 확인해도 부도 위험이 있는 기업 대부분을 피해 투자할 수 있다. 그럼에도 투자자들이 퇴출되는 기업에 투자하는 이유는 재무제표 보다는 미래의 낙관에 더 많은 비중을 두고 투자하기 때문이다.

현명한 투자자라면 미래의 낙관과 재무제표에 근거한 과거의 실적 사이에서 균형감각을 유지하는 것이 무엇보다 중요하다. 특히 '잃지 않는 투자'를 자신의 중요한 투자 원칙으로 정했다면 더욱 재무제표를 꼼꼼히 살펴보는 습관을 기르는 것이 좋다.