SK네트웍스: 지하의 꿈틀거림이 지표에 닿을 때까지는

• 투자 아이디어

기업 Over-view

2009년 전용회선임대사업을 SK텔레콤58,300원, ▲1,500원, 2.64%으로 양도하면서 영업이익이 축소되었지만, 2010년 다른 사업부의 호전으로 다시 영업이익 4,000억에 근접하고 있음. 전용회선임대사업은 쉽게 말해 기업고객에게 초고속인터넷을 제공하고 사용료를 받는 사업인데, 자원개발사업에 드라이브를 걸기로 하면서 CAPEX가 필요한 사업을 교통정리 한 것으로 보임.

영업손익 추이: 전용회선임대사업 양도로 CAPEX 및 감가상각비 급감.
 

2010년 영업이익에서 변동은 유류판매 증가(유가상승과 주유소 구조조정으로 이익률 개선)와 무역 감소(중동 向 철강제품 분야에 유럽 및 한국회사가 공격적으로 진출하면서 재계약 시 마진하락. 1/3 수준으로 깎여 추가하락 제한적. (대우인터내셔널에 매우 긍정적) 이외 보수적으로 본다면 패션 부문. 그렇다 하더라도 3,500억은 유지 가능할 듯.

존속사업부 기준 영업이익 3,500억.

향후 영업외손익은 일시적인 자산처분이익이 줄더라도 지분법이익이 늘면서 Make-up 해주고, 지급이자는 꾸준할 것으로 전망. 한마디로 영업외손익에서 까먹을 일은 없음.

사업부 구조조정 내역

공시대상기간 중 합병 및 영업양수도가 수 차례 있었지만 전용회선임대사업을 제외하고는 소규모에 그치고 있음. 또 워커힐을 면세점으로 정의할 경우 모두 관련사업의 영업전략과 관련된 것이며 최대주주의 이해관계와는 무관함. 앞으로는 지속적으로 광구지분 취득이 이어질 것이고 {한섬}의 인수합병이 가장 큰 이슈.

다만 100% 자회사였던 SK네트웍스서비스의 지분 15%를 오너 일가에게 넘기고 네트워크 장비 유통사업을 양도한 일이 꺼림칙함. SK네트웍스서비스는 원래 휴대폰단말기 A/S 사업과 인터넷전화 사업을 영위하던 회사였으나, 추가로 SK네트웍스가 SK텔레콤에 양도한 전용회선 임대사업을 ‘운용’만 담당하게 되었음. A/S 사업이 워낙 알짜 사업인데다 몇 가지 사업부를 붙이면서 오너 일가에게 지분을 넘긴 것은 안타까운 일.


결국 지주회사 설립을 위해 부족한 실탄을 챙기려는 것으로 보이는데, IPO 가능성도 배제할 수 없음. ‘아직까지’ 최대주주의 지위를 유지하고 있는 동사에게 ‘당장’ 마이너스 요인이라고 볼 수는 없음. 두 가지 리스크로는 동사와 합병을 하여 지분가치가 희석되는 것과 통신마케팅컴퍼니의 영업양도가 이어지는 것이 있음.

신규 사업부 개괄

동사의 성장전략은 (1) 중고차 매매 (2) 철광석 광산 (3) 면세점 확장의 세 가지로 나뉘어져 있음.

중고차 매매는 전국의 중고차 매매상과 제휴를 맺고 잔존가치가 대당 800만원 이상의 좋은 물건을 대상으로 정비 및 보증을 해주고 수수료를 받는 비즈니스모델. 특별한 투자나 리스크는 없으면서도 중고차 매매가 보편화되면서 가격보다는 거래의 신뢰도와 물건의 안전성을 중시하는 소비 패턴에 동승할 수 있다고 판단됨.

현재 우리나라 중고차 시장은 2조2,000억 규모에 P2P 마켓플레이스인 SK엔카가 시장점유율 2%, 동사가 1% 후반대를 보이고 있음. SK엔카와의 합병은 사실상 결정된 것으로 보이고, 사측 가이던스는 2013년까지 시장점유율 15%. 이 때 매출액은 2조2,000억, 영업이익은 1,100억.

중국인 인바운드 수요에 따라 워커힐호텔 내 면세점 확장계획도 가지고 있음. 사측 목표는 호텔신라39,850원, ▲50원, 0.13%와 같이 면세점 영업이익 기여도를 70%까지 올리는 것인데, 이렇게 되면 호텔과 외식사업부가 성장하지 않더라도 영업이익이 140억 가량 증가하게 됨. 파라다이스 카지노 덕에 트래픽은 높으나 루이비통의 유치가 불투명한 것이 단점.

동사가 면세점을 확장하는 것도 루이비통, 샤넬, 에르메스가 브랜드 당 200평 이상의 단독 스페이스를 요구하기 때문인데 루이비통의 경우 롯데면세점과 신라면세점에 이미 입점하고 있음 (이들 명품 브랜드는 지역 당 출점 기준이 엄격함).

첨부. 자원개발 프로젝트

가장 먼저 시작된 중국 북방동업 동 광산은 산서성의 댐 붕괴로 2009년 1년 간 채굴이 금지되었음. 그러나 올해부터 본 궤도로 회복.

주요 광산이 상업생산에 들어가는 2014년부터는 연간 739~1,431억의 이익이 기대되고, 2020년까지의 현금흐름을 할인(물가성장률 5%, 할인율 15%)한 E&P의 가치는 2,289~5,487억 정도

경기회복과 글로벌 유동성에 의해 자원개발에 본격적으로 뛰어든 2009년과 비교해 동, 유연탄, 고무 등의 가격이 평균 2배 이상 급등. IRR이 상당히 높아질 것으로 기대되며 이러한 현상은 신흥국 수요폭발로 당분간 지속될 것으로 전망

• 결론

필자는 최근 기업선정에 있어 ‘불씨’의 중요성을 느끼고 있다. 눈에 보이는 실적은 누구나 밸류에이션에 반영할 수 있다. 그래서 기업이 미래 먹거리를 찾으려는 의지나 가능성을 타진해 보는 것이 투자자로서의 엣지가 아닐까 생각한다. 동사는 그럴 듯한 먹거리를 준비하고 있다. 아직까지 기업가치에 미치는 영향은 작다고 하나, 미리 공부해두지 않으면 닭 쫓던 개 마냥 급등하는 주가를 바라만 보고 있어야 할 지도 모른다.

VIP투자자문 김현준 (mwmtmw@naver.com)

본 자료는 일반 투자자에게 해당 기업의 사업모델을 소개하기 위하여 작성되었습니다. 따라서 ㈜브이아이피투자자문의 공식적인 투자의견과 다를 수 있습니다.