• 자유계약선수와 민영화 테마

지금은 성적이 지지부진하지만 박찬호는 성적과 관계없이 5년간 연봉 6500만달러를 받게 되어있습니다. 메이저리그 진출 8년 동안의 히스토리를 바탕으로 작년 12월 텍사스 레인저스와 계약을 하면서 몸값을 크게 받아두었기 때문입니다. 그런데 정든 다저스를 떠나 텍사스에 둥지를 틀면서 연봉을 갑자기 많이 받게 된 계기는 바로 박찬호가 작년에 ‘자유계약선수’가 되었기 때문입니다.

프로선수에게 있어서 자유계약선수라는 것은 자신의 운동경력에 있어 큰 의미를 가집니다. 구단과의 계약에 묶여서 자신의 능력에 걸맞는 대접을 받지 못하던 선수들이 자신의 몸값을 단번에 높일 수 있는 절호의 기회이기 때문입니다. 또한 높은 연봉을 바라지 않더라도, 자신이 원하는 팀으로의 이적을 스스로 결정할 수 있어 우승 가능성이 높은 팀으로 이적한다거나 자신의 스타일에 맞는 팀으로 이적을 할 수 있는 기회가 바로 이때이기도 합니다. 말그대로 능력만 있다면 얼마든지 선수 스스로 ‘자유’를 누릴 수 있는 일생일대의 기회입니다.

그런데 주식시장에서도 자유계약선수가 있으니 그것은 바로 민영화를 앞둔 공기업들입니다. 즉 ‘민영화 테마주’로 불리는 기업들이 자유계약선수와 유사합니다. 기업의 역사에 있어 단 한번 찾아오는 기회라는 점과 민영화 이후 새로운 전기를 만들 수 있는 새로운 몸값을 만들 수 있다는 점에서 그렇습니다.

또한 투자자에게 민영화는 새로운 기회입니다. 민영화가 되는 기업은 그 과정에서는 민영화 연기, 노조의 반발 등으로 인해 불투명성이 확대되어 주가가 약세를 보이지만 민영화 이후에는 장기적으로 기업가치에 긍정적인 요인들이 나타나게 됩니다. 이것은 두가지 의미를 가지는데, 하나는 주가가 약세를 보일 때가 좋은 기업을 싼값에 매수할 수 있는 기회라는 것이고, 민영화 이후 기업가치의 증가는 장기적으로 주주들에게 새로운 부를 돌려준다는 것입니다.


• 민영화 테마주의 매력 네가지

민영화 테마주의 매력은 다음 네가지와 같습니다.

1) 독점으로 인해 축적된 자본

공기업들은 대부분 독점상태에 있었던 기업들입니다. 전기, 통신, 담배 등 그 업종의 특성상 정부가 의도적으로 독점권을 부여했기 때문입니다. 이 과정에서 공기업들은 엄청난 자본을 축적하게 됩니다. 민영화 테마주들의 대부분이 자산가치가 큰 이유가 바로 이것입니다. 이들의 자본금 계정을 보면 대부분이 이익잉여금임을 알 수 있습니다.

2) 민영화 이후에도 지속되는 독점

이들이 공기업일 때 누리던 독점은 대부분 민영화 이후에도 유지되기 마련입니다. 정부가 독점권을 푼다 하더라도 이 기업이 지금껏 쌓아온 진입장벽은 자연스럽게 경쟁자의 진입을 막습니다. 특히 공기업 중에는 거대 장치산업이 많기 때문에 대규모 자본을 투입하지 않는 이상 이들과 비슷한 업종조차 영위할 수 없습니다.

3) 비효율 부문의 개선

다들 아시겠지만 공기업의 특징은 속이 매우 곪아 있다는 것입니다. 과거 관행상 낙하산 인사가 많았고, 조직이 비대하다보니 업무에 적체현상이 많이 일어났기 때문입니다. 그러나 가장 큰 비효율 부문은 무수익자산이 많았다는 것입니다. 좋은 아이템임에도 불구하고 이를 제대로 살리지 못했다거나 과거에 취득해놓은 부동산이 그냥 그대로 놀고 있는 것이 그 예입니다. 민영화가 되고 철저한 기업논리로 접근하면 비효율 부문은 크게 개선되고 이는 새로운 기업가치의 증가로 연결될 수 있습니다.

4) M&A 가치의 부각

민영화의 가장 큰 골자는 주인이 정부에서 민간기업 혹은 일반주주들로 바뀐다는 것입니다. 즉, 새로운 주인을 찾아주는 단계라는 것입니다. 이때 M&A 가치가 크게 부각될 수 있습니다. M&A 가치는 수치로 정확히 표현될 수는 없지만, 타기업이 탐을 낼 수 있는 핵심가치를 말합니다. 예를 들어 박찬호가 투수왕국인 양키즈로 갔으면 연봉을 많이 받을 수 없었을 것입니다. 그래서 타자왕국인 텍사스로 가서 자신의 몸값을 최대로 높일 수 있었습니다. 바로 이렇게 텍사스가 양키즈와는 다른 연봉을 제시한 것은 박찬호의 ‘M&A 가치’ 때문이라 할 수 있습니다. 이런 몸값의 변동은 자유계약선수로의 전환 같은 혼돈기에 나타나게 됩니다.


이런 조건에 가장 들어맞았던 민영화 기업의 대표적인 예는 SK텔레콤입니다. SK텔레콤은 민영화 이전 삐삐서비스로 쌓아둔 자본이 있었기에 유상증자도 없이 신규사업에 대한 투자를 할 수 있었던 것이고, 핸드폰으로 대세가 기울어졌을 때도 전국의 인프라와 그간 쌓아둔 브랜드를 바탕으로 시장의 독점적인 지위를 누릴 수 있었습니다. 또한 SK가 철저한 기업논리로 접근하여 내부의 비효율적인 요소가 없어졌습니다. 한국이동통신의 민영화 당시 정치논리가 개입되기는 했지만, 과연 이것을 민간입찰로 갔다면 독점적인 이동통신 서비스 회사라는 M&A 가치로 인해 가격이 엄청나게 뛰었을 것이라는 것을 어렵지않게 예측할 수 있습니다.


• 담배인삼공사와 한전에 주목

그렇다면 민영화 테마주에서 가장 눈여겨 볼만한 기업은 무엇일까요? 위의 조건들을 적용해볼 때 담배인삼공사, 한전이 가장 유망한 자유계약선수라고 볼 수 있습니다.

담배인삼공사는 2조에 이르는 이익잉여금을 축적하고 있으며 담배의 중독성과 소비자의 충성도를 볼 때 민영화 이후에도 독점력을 유지할 것으로 예상됩니다. 그러나 무엇보다도 담배인삼공사의 가장 큰 매력은 M&A 가치입니다. 도서산간 지역까지 촘촘하게 뻗어있는 유통망은 외국담배회사들이 가장 눈독을 들이는 담배인삼공사만의 최대 가치라 할 수 있습니다. 타국가에 비해 싼 담뱃값, 아직도 높은 술소비, 담배소비량을 보이는 한국의 담배시장은 아직도 외국담배회사에 매력적입니다. BAT가 우리나라에 현지공장을 세우는 것도 이런 이유에서입니다. 이들이 민영화 이후 담배인삼공사를 인수할 가능성은 매우 높습니다. 또한 8%가 넘는 고배당은 인수여부를 떠나서 담배인삼공사를 더욱 매력적으로 만들어주는 요소입니다.




한전은 16조에 이르는 이익잉여금을 축적하고 있으며 전기공급에 있어서는 대안이 없다는 점에서 민영화 이후에도 한국의 유일한 전력공급회사로서의 위치를 가져갈 것입니다. 그리고 아직까지 한국의 전기값이 매우 싸다는 점에서 가격인상으로 얻을 수 있는 부분도 많이 남아있습니다. 담배인삼공사가 촘촘한 유통망으로 인한 M&A 가치가 가장 매력적이라면, 한전의 가장 큰 매력은 민영화 이후 비효율 부문의 개선으로 인한 부가가치의 증대라 할 수 있습니다. 한전은 장부상에 3조3천억의 토지를 가지고 있는 것으로 되어 있는데, 실제가치는 이를 훨씬 뛰어넘는 것으로 알려져 있습니다. 발전소 부지로 마련해두었다가 도시로 편입되는 등 알게 모르게 지가가 상승한 부동산이 있는데 이 부분이 현재 거의 사용되지 못한 채 무수익자산으로 남아있는 상태입니다. 민영화 이후 이 부분의 비효율을 개선한다면 엄청난 폭발력을 가질 수 있습니다. 또한 민영화 이전에 한전은 환율의 하락으로 인해 직접적인 수혜를 입는다는 점에서 그 매력은 더합니다.


• 민영화 테마주는 딱 한번

어느 약장사의 말대로 민영화라는 것은 날이면 날마다 오는 것이 아닙니다. 이번 정권동안 민영화를 완료하고 싶은 김대중 정부의 민영화에 대한 의지는 확고합니다. 난항은 있을지언정 민영화는 어쨌든 완료될 것이라는 것이 정설입니다. 즉, 민영화 이후의 상황에 확신만 있다면 오히려 민영화의 일시적인 지지부진으로 주가가 약세를 보일 때가 매수기회입니다. 게다가 민영화를 고려치 않더라도 지금 민영화 테마주들의 주가는 그 가치에 비해 매우 저렴합니다.

능력이 출중한 자유계약선수를 잘 잡아서 그와 함께 한다면 좋은 결과가 있을 것입니다. 어떤 선수가 이적한 팀에서 좋은 성적을 보일지 예측하는 것도 가치투자자가 찾을 수 있는 새로운 재미일 것입니다. 가수나 탤런트의 신인상처럼 단 한번뿐인 민영화라는 기회에 대해 잘 생각해보시기 바랍니다.
written by ‘한국형 가치투자 전략’ 저자


낭중지추k & 앤젤


대학투자저널