SBS콘텐츠허브(046140) : SBS 방송 콘텐츠 독점 유통 판매기업

투자아이디어
1. SBS의 방송콘텐츠 독점 유통 판매 기업으로 매출과 실적 고성장
2. SBS 지배구조상 유리한 입지로 안정적인 마진
3. 통신사들의 LTE 서비스 시작으로 방송콘텐츠의 시장 확대 예상

리스크
태영그룹 세무조사로 인한 과징금 64억원 납부

SBS콘텐츠허브는 방송사 SBS15,210원, ▼-20원, -0.13%가 만드는 프로그램 콘텐츠를 독점 유통, 판매하는 회사다. 상장사였던 SBSi가 2010년 비상장사 SBS프로덕션과의 합병 후 새롭게 탄생한 기업이다.

◆ SBS 콘텐츠 독점 유통과 판매로 수혜

SBS콘텐츠허브의 사업모델은 강력하다. SBS 인터넷 홈페이지 콘텐츠 판매를 맡던 SBSi와 콘텐츠 전반의 유통을 맡던 SBS프로덕션의 합병으로 콘텐츠 유통과 판매를 아우를 수 있게 됐다. 우리가 SBS 드라마 다시보기 서비스를 이용하거나 SBS 지상파 방송외의 경로를 통해 드라마를 보면 SBS콘텐츠허브에 사용료를 지불하게 된다.

[그림1] SBS콘텐츠허브가 유통하는 드라마

(자료: SBS콘텐츠허브)

예전 SBSi 시절 수익루트는 SBS 홈페이지의 프로그램 다시보기 판매 서비스에만 한정됐다. 그러나 유통사업 합병 이후 콘텐츠 수익 경로가 매우 다양해졌다. 인터넷 스포츠 중계, IPTV 다시보기 서비스, 웹하드의 제휴콘텐츠 수익 등 수익원이 다양화되며 SBS콘텐츠허브의 매출과 수익이 크게 상승했다.

[표1] SBS콘텐츠허브 매출&수익 차트

(자료:아이투자)

국내 방송 콘텐츠 제작시장에서 지상파 3사는 압도적인 지위를 보유하고 있다. 지상파 방송사를 제외하고 가장 거대한 콘텐츠 제작 업체인 CJ미디어그룹도 지상파 3사와 비교하면 부족하다. 방송 프로그램 다양화를 위해 정부가 지상파 방송분량의 35%는 외주제작업체 프로그램을 방영하도록 규제하고 있을 정도다.

◆ SBS 지배구조상 유리한 입지로 안정적인 마진

SBS콘텐츠허브는 방송 콘텐츠 제작사인 SBS에게 콘텐츠 사용료를 지급하고 인터넷 등에 콘텐츠를 판매해 이익을 남긴다. 따라서 SBS콘텐츠허브의 수익은 SBS 및 외부 프로그램 제작사들에게 지급하는 수수료에 따라 결정된다.

SBS콘텐츠허브는 SBS에 지급하는 수수료는 콘텐츠사용료로, 외부 프로그램 제작사들에게 지급하는 수수료는 지급수수료로 구분해서 장부에 기록한다. 아래 차트로 보면 SBS콘텐츠허브의 매출액 대비 콘텐츠사용료 비중은 20%대 초반에서 안정적으로 유지되고 있다. 최근 종편 등 방송시장 신규진입으로 외부 프로그램 제작사들에게 지급하는 수수료가 상승하고 있는 점을 감안하면 SBS콘텐츠허브에게 유리한 콘텐츠 사용계약으로 판단한다.

[표2] SBS콘텐츠허브 매출액대비 수수료 비중


앞으로도 SBS콘텐츠허브는 SBS와 안정적인 콘텐츠 사용계약이 가능할 전망이다. 이유는 SBS의 지배구조다. SBS의 대주주인 지주회사 SBS미디어홀딩스는 SBS의 주식보다 SBS콘텐츠허브에 대한 지분을 더 많이 가지고 있다. SBS미디어홀딩스의 SBS 주식보유는 34.7%인데 비해 SBS콘텐츠허브 주식은 65%를 보유하고 있다. 따라서 SBS미디어홀딩스 입장에서는 둘 중에 SBS콘텐츠허브가 성장하는 편이 더 유리하다.

[표3] SBS 지배구조

(자료:SBS미디어홀딩스, 미래에셋증권)

SBS콘텐츠허브의 경쟁사로는 iMBC2,370원, ▼-25원, -1.04%가 있다. 방송콘텐츠의 오프라인 유통까지 담당하는 SBS콘텐츠허브와 달리 iMBC는 MBC의 방송 프로그램의 인터넷 웹사이트 판매만 하는 기업이다. iMBC의 매출액 대비 콘텐츠사용료는 2008년 이후 꾸준히 상승해왔다. SBS콘텐츠허브가 경쟁사 대비 더 유리한 조건에서 사업을 하고 있음을 알 수 있다.

[표4] 경쟁사 iMBC의 매출액 대비 콘텐츠 사용료 상승


◆ 통신사들의 LTE 서비스 시작으로 방송콘텐츠 시장 확대 예상

통신사들의 LTE 서비스 시작도 긍정적이다. 올해 하반기부터 LG유플러스11,090원, ▲210원, 1.93%, SK텔레콤57,200원, ▲900원, 1.6%이 4세대 통신 서비스(LTE)를 개시했고 KT44,500원, ▲500원, 1.14%도 2세대 서비스 종료가 승인되는 대로 내년에 4세대 서비스를 시작할 예정이다. LTE는 기존 3세대 서비스(HSPA) 보다 5배나 빠른 통신 기술로 느린 무선인터넷 속도에 지친 사람들의 기대를 모으고 있다. 아직 전국 통화 서비스가 시작되지 않았는데도 가입자 수 100만명을 돌파했다.

* LTE(Long Term Evolution) : 4세대 이동통신 규격 중 하나로 3세대 이동통신에 비해 5배 빠른 속도를 자랑한다.

[그림2] LTE 서비스 속도 비교

(자료:LG유플러스 홈페이지)

LTE서비스가 보급되면 가장 큰 수혜를 입게 될 회사는 방송 미디어 회사다. 모바일 동영상 서비스는 빠른 전송속도가 필요한데 LTE 서비스의 속도에서는 동영상을 실시간으로 볼 수 있기 때문이다. 휴대폰 이용자들이 방송콘텐츠를 휴대폰으로 보기 시작하면 방송 콘텐츠 시장은 크게 확대된다. SBS콘텐츠허브는 방송콘텐츠의 유통과 판매를 맡고 있어 방송콘텐츠 시장이 확대되면 직접적인 수혜를 받는다.

◆ 태영그룹 세무조사로 인한 과징금 납부는 리스크

작년 10월 27일부터 SBS미디어홀딩스의 대주주인 태영건설2,750원, ▼-115원, -4.01%에 대한 세무조사가 시작됐다. 세무조사는 서울지방국세청 조사4국이 담당했다. 서울 조사4국은 법인 세무조사 담당이며 태광실업과 시도상선 조사 등 거대 기업세무사건을 조사해 온 부서다. 세무조사 결과 SBS콘텐츠허브는 64억원 규모의 추징금을 부과받았다. SBS콘텐츠허브의 1분기 당기순이익 50억원을 넘는 비용이다.

또한 SBS 프로그램 판매 마진이 줄어들 위험이 있다. iMBC는 콘텐츠 유통 사업부가 없으므로 SBS콘텐츠허브와 단순 비교는 힘들지만, 만약 SBS콘텐츠허브가 iMBC와 비슷한 매출액대비 콘텐츠사용료(42%)를 지급하게 된다면 영업이익이 절반 가까이 줄어들 위험이 있다. 그러나 계열사간 거래가 현저히 부당한 계약으로 법원에서 인정되는건 쉽지 않다. 따라서 이런 최악의 가능성은 높지 않다고 예상한다.

◆ 자산배분과 가치창출 모델

끝으로 SBS콘텐츠허브의 자산배분과 가치창출 모델을 정리해보자. 자산배분 구조를 통해 기업이 수익을 창출하는 핵심자산이 어디인지를 판단함으로써 기업의 실적이 어떤 자산의 영향을 받는지를 한눈에 볼 수 있다.

[표5] 자산배분 및 손익현황


기업이 원재료를 구입하고 가치를 창출해 판매하는 과정을 도표화 해보면 전·후방 산업 및 실적에 영향을 주는 핵심 요소들을 파악할 수 있다.

[표6] 가치창출 모델


(자료:아이투자)

◆ 가치평가 및 투자전략



대외악재 및 세무조사 이후 주가가 계속 하락하면서 SBS콘텐츠허브는 현재 PER 10.6배에서 거래되고 있다. 이는 5년간 평균 PER 15.4배보다 낮은 수치다. 현재 주가 1만 1100원은 SBSi 시절 SBS프로덕션과 합병해 기업이 레벨업 되기 전 주가보다 낮다.

봄철 SBS 프로그램 콘텐츠 부진으로 SBS콘텐츠허브의 1분기 매출액은 436억원으로 전년 동기 대비 8% 하락했다. 영업이익 역시 11.5% 감소했다.

SBS콘텐츠허브의 성장성을 반영해 적정주가를 산출하고 투자전략을 제시한다. 단 태영그룹 세무조사에 따른 리스크는 할인한다.

적정주가 밴드 : 1만4000원, 기대수익률 24%~27%
전략
 ㅇ 매수 : 1만1000원~1만1300원에 1차 매수. 15% 하락하면 2차매수 예정.
 ㅇ 매도 : 적정주가 근처에서 분할 매도.

* 1만1000원에 <메가 트렌드 펀드>에 신규편입합니다. (2012.5.25)

* 2분기 이익 성장을 반영해 목표가를 1만6000원으로 상향합니다. (2012.7.23)

* 1만3500원에 보유량 40% 매도했습니다. (2012.9.7), 수익률 22%
* 1만5850원에 보유량 30% 매도했습니다. (2012.9.12), 수익률 44%
* 1만5300원에 남은 보유량 30% 모두 매도했습니다. (2012.10.18)
평균수익률 34%, 코스피 대비 +26%p 확정.