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[칼럼]신약개발주, 반복되는 급락의 이유는 무엇일까?

24.05/21
권용현(넥클리스)
안녕하세요. 하루하루 날이 더워지는게 느껴지는 5월입니다.

2024년도 벌써 중반을 향해 달려가고 있지만 한국 투자자들의 심리는 아직도 차갑게 느껴집니다. 오랫동안 참을성 있게 기다려줬던 투자자들도 점점 한국 주식시장에 대한 기대를 거두고 있는 것으로 보입니다. 2023년 초에 비해서는 한국 주식시장이 약간 오르기는 했지만 미국과 일본 등 다른 나라에 비해서 크게 못 미치는 것이 가장 큰 원인이 아닐까 생각해봅니다.

이처럼 결코 좋지 않은 시장에 찬물을 끼얹은 것이 코스닥기업 HLB의 간암 신약 FDA허가 불발로 인한 HLB 및 HLB그룹주들의 동반 폭락 사태가 아닌가 생각합니다. 2024년 5월 17일 HLB가 간암 신약 “리보세라닙”에 대하여 미국 식품의약국(FDA)으로부터 보완요구서한을 수령하면서 HLB그룹주 8개 종목이 모두 하한가를 기록하였고, HLB그룹 8개 회사의 시가총액이 5조원 가량 증발하였습니다.

주식시장에서 기대감에 따라 주가가 크게 오르거나 떨어지는 것은 매우 흔한 일입니다. 하지만 2019년 8월 신라젠, 2019년 9월 헬릭스미스에 이어 HLB까지 연이어 신약개발 분야에서 유난히 높은 평가 – 시가총액 - 를 받던 기업들이 같은 이유로 대규모의 폭락 사태가 반복적으로 나타나는 이유에 대해서는 검토해볼 필요가 있다고 생각합니다. 왜 신약개발 분야에서 유난히 급등 후 급락이 큰 규모로 일어나는지에 대해서 다음과 같이 정리해보았습니다.



1. 중간단계에서 최종 성공여부를 판정하기 불가능하다.

신약개발에도 임상의 중간단계들이 있지만 중간단계에서의 성공이 최종적인 성공을 예측하는 수준이 높지는 않다 생각합니다. 이러한 한계점을 극복하기 위해 중간 개발 단계에서의 기술이전을 통해 조기에 수익성을 높이고자 하는 시도들이 적극적으로 이루어지고 있지만, 여전히 많은 신약개발 기업들이 여러가지 이유로 최종적인 성공을 위해 도전하고 있습니다.

중간단계에서 최종 성공여부를 판정하기 어려운 것은 꼭 신약개발 분야에서만의 문제는 아닐 것입니다. 게임이나 영화, 드라마, 엔터테인먼트 등 문화콘텐츠업이나 모바일 기반 서비스업의 경우에도 기획단계 및 개발단계에 기대했던 것과 결과가 크게 차이가 나는 경우는 흔합니다. 라면이나 과자와 같은 전통적인 소비재 분야에서도 예상보다 훨씬 더 큰 성공사례나 참혹한 실패사례가 나타나는 것과 같습니다.

하지만 다른 산업들의 경우 대체로 여러 개의 프로젝트 또는 신제품 개발이 동시에 진행되며 그 중 일부가 최종적으로 실패하더라도 회사가 완전히 망하는 경우는 상대적으로 드뭅니다. 한국의 신약개발 분야에서 특히 급등과 급락이 자주 나타나는 이유를 보다 정확히 표현하자면 “하나의 신약에 모든 것을 걸 수밖에 없는” 규모의 기업들이 대부분인 환경에서 “중간단계에서 최종 성공여부를 판정하기가 불가능한” 두 가지 조건이 모두 충족되는 산업이기 때문이 아닌가 생각합니다.


2. 예상되는 잠재적인 시장의 규모가 매우 크다.

제조업이나 보편적인 서비스업의 경우 잠재적인 시장규모를 아무리 크게 잡는다고 하더라도 현실적인 한계점을 넘어서지 못하는 경우가 많습니다. 예를 들어 아무리 탁월한 반도체 장비나 부품을 생산한다고 하더라도 삼성전자나 SK하이닉스의 시가총액의 단지 10분의 1정도라고 하더라도 넘어설 수 있다고 주장하기 쉽지 않습니다. 좁게는 음료 시장에서 롯데칠성이나 조선업에서 HD현대중공업 등도 이에 해당한다고 볼 수 있습니다.

신약개발의 경우 이러한 비교에서 상대적으로 자유롭습니다. 예를 들어 항암제라면 전체 항암제 시장을 대상으로 잡는다면 수백조원 규모의 시장이 됩니다. 기존에 시장을 장악하고 있는 기업이 강력하고 시장규모가 클수록 주장할 수 있는 금액의 범위는 더욱 넓어집니다. 결과적으로 설령 해당 분야에 대한 전문가라고 하더라도 해당 신약이 성공했을 때의 정확한 시장규모를 예측하는 것은 거의 불가능하다고 생각합니다. 이러한 신약개발의 산업적 특징은 비교적 보수적인 투자자들에게조차 “성공했을 때”에 대한 기대감을 상대적으로 엄청나게 부풀릴 수 있는 중요한 이유라고 생각합니다.

3. 성공과 실패가 최종 판정되는 시점까지의 기간이 매우 길다.

게임이나 영화 산업의 경우에도 출시 또는 개봉 이후의 성공과 실패를 사전에 판정하기 어렵지만 상대적으로 출시나 개봉 이후에는 빠르게 결과가 나타나고 결과도 매우 직관적으로 이해할 수 있습니다. 신약개발의 경우 최종적으로 실패로 판정되는 기간이 매우 길기 때문에 한 차례의 폭락 이후에도 반복적인 폭락이 나타나는 경우가 잦은데, 그러한 현상의 중요한 이유라고 생각됩니다.

예를 들어 헬릭스미스의 경우 2019년 9월 최초의 실패 발표 이후에도 여러 차례의 반복적인 주가급락을 겪으며 시가총액이 4조원대에서 2,000억원대로 줄어들었습니다. 이러한 특징은 임상실패 발표 이후에도 더 많은 투자자들을 주가하락의 피해자로 만들 수 있다는 점에서도 부정적인 면이 있습니다. 실제로 바이오 기업들 중 임상실패로 인해 주가가 급락한 기업들 대부분은 주가급락 이후에도 상장이 유지되고 있습니다. 만약 해당 기업들이 최종적으로 성공하지 못한다면 앞으로 투자자들의 피해는 더 늘어날 수도 있을 것입니다.





신약개발기업들에 투자하는 것이 때로는 투자자들에게 사회적으로 의미있는 기여를 하는 것 같이 느껴질 때가 있는 듯합니다. 내가 주주로 있는 기업이 세상을 바꾸는 기업이 되는 것, 특히 암환자나 치매환자, 혹은 다른 불치병이나 난치병에 걸린 환자들을 이롭게 할 수 있다면 투자자로서 보람찬 일이 될지도 모릅니다. 하지만 야구나 축구에서 흔히 보이는 바와 같이 무수히 많은 유망주 중에서 훌륭한 선수가 될 수 있는 선수는 매우 드물고, 그러한 선수들을 미리 알아보는 것은 매우 탁월한 안목이 있어야 하는 매우 어려운 일입니다.

신약개발에 대한 투자는 본질적으로 꿈과 희망에 일정 부분 의존할 수밖에 없습니다. 그리고 불가능에 가까워 보이는 확률을 뚫고 지금도 꾸준히 새로운 약과 의료기기들이 개발되고 있고 결과적으로 사회적인 이익 증진에 기여하고 있는 것도 사실입니다. 하지만 그러한 꿈과 희망에 투자하는 것이 과연 상장기업에 투자하는 개인투자자들의 몫인지에 대해서는 다소 의문이 듭니다. 워런 버핏도 쉬운 공을 고르라고 누차 강조하는 곳이 주식시장입니다. 너무 어려운 공을 홈런으로 만들기 위해 과도하게 노력하기보다는 이해하고 칠 수 있는 공을 찾는데 좀 더 시간과 노력을 투자하는 것도 좋은 방향이라고 생각합니다.

다음번에는 좀 더 신선하고 흥미로운 주제로 찾아뵐 수 있도록 노력하겠습니다.
긴 글 읽어주신 독자분들께 진심으로 감사드립니다.^^

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