[V차트 우량주] 삼정펄프, 현금 풍부한 위생지 원지 제조사

[아이투자 임유빈 연구원] 삼정펄프는 위생용지 제조사로 지난 2분기 매출비중은 화장지 원지 70%, 완제품 20%, 기타 상품(키친타올, 물티슈 등) 9%다. 매출비중이 가장 큰 화장지 원지는 화장지와 티슈, 키친타올 제조에 쓰이는 원재료이다. 삼정펄프의 화장지 원지는 동방제지 등 중소 가공업체에서 완제품으로 만들어진 후 빌딩관리업체와 대리점 등에 주로 납품된다.

유한킴벌리와 같은 대형 사업자는 원지에서 완제품까지 생산하는 '일관체제'를 갖추고 있다. 이에 화장지 원지를 외부에서 조달하지 않는다. 삼정펄프는 화장지 원지에서 완제품으로 사업 영업을 확대했다. 현재 'Living' 브랜드로 두루마리 화장지와 티슈를 판매한다.

화장지는 생필품으로 경기와 무관하게 꾸준히 수요가 발생한다. 따라서 고성장산업은 아니지만 꾸준한 수요와 가격 상승으로 성장을 이어갈 수 있다. 또한 화장지 원지판매는 공급자 위주의 시장이기 때문에 원재료 가격변동에 따른 가격전가도 상대적으로 용이한 편이다.

삼정펄프는 2012년을 기점으로 2014년까지 수익성이 감소하는 모습을 보였다. 영업이익률은 2012년 10.6%에서 2013년 9.2%, 2014년 4.7%까지 내렸다. 지난해에는 수익성이 소폭 개선됐다. 지난해 영업이익률은 5.0%로 소폭 반등했다.

지난해와 올해 상반기 모두 감가상각비 감소가 수익성 개선에 영향을 줬다. 지난해 연간 감가상각비는 83억원으로 직전 년도(89억원) 대비 6억원 감소했다. 올해 상반기 감가상각비는 42억원으로 전년 동기 대비 1억원 감소해 감소세를 이어갔다.

삼정펄프는 지난해에 이어 올해에도 수익성이 개선된 실적을 내고 있다. 올해 상반기 연결 기준 매출액은 763억원으로 전년 동기 대비 1.3% 증가했다. 영업이익은 63억원으로 77% 늘었다.

주요 원재료인 펄프 및 고지 가격이 하락한 덕분이다. 올해 상반기 수입 고지(매입 비중 47%) 가격은 톤당 44만1000원으로 전년 반기 대비 7.7% 내렸다. 펄프(매입 비중 35%) 가격도 톤당 72만6000원으로 전년 동기 대비 1.9% 내렸다. 반면 주요 제품인 화장지 원지 가격은 톤당 126만458원으로 1.3% 올라 스프레드가 개선됐다. 영업이익률은 8.2%로 지난해 대비 3.2%p 상승했다.



삼정펄프는 그레이엄 만족형에 해당하기도 한다. 그레이엄 만족형은 가치투자의 창시자이자 워렌 버핏의 스승인 벤저민 그레이엄이 중시했던 기준에 부합하는 유형이다. 그레이엄은 순운전자본을 적정가치로 보고, 시가총액이 그보다 아래에서 거래되면 저평가된 것으로 봤다. 삼정펄프의 순운전자본은 1016억원으로 시가총액의 100%로 30%를 훌쩍 넘는 것은 물론이고 시가총액(전일종가 기준 1015억원)보다 소폭 크다.



재무상태도 우량하다. 지난 2분기말 기준 부채비율은 17%, 유동비율은 541%로 우량한 수준이다. 자산구조지수를 보면 장기자본>자기자본>고정자산 순서로 배열돼 있으며, 장기자본과 자기자본이 꾸준히 늘어나고 있다. 특히 장기자본과 자기자본이 거의 차이가 없다. 이는 비유동부채(장기부채)를 별로 쓰지 않고, 자기자본만으로도 고정자산 투자를 감당할 수 있다는 뜻이다.



수익성이 개선되면서 현금흐름도 개선됐다. 영업활동현금흐름은 2014년 4분기부터 매분기 증가세를 이어가고 있다. 영업현금흐름은 매분기 (+)를 기록해왔다. 재무활동현금흐름이 (-), 투자활동현금흐름도 (-)로 우량한 모습이다.



풍부한 현금을 바탕으로 배당 매력도 갖췄다. 삼정펄프는 지난 10년간 한 해도 빠짐없이 배당금을 지급했다. 2012년 이후에는 주당 배당금이 계단식으로 상승해왔다. 지난해 주당 배당금은 1250원으로 전일 종가(4만600원)를 반영한 시가 배당률은 3.1%다. 지난 2분기말 기준 순현금자산(현금및현금성자산 + 단기금융자산 - 차입금)은 887억원으로 시가총액의 87% 수준이다.



올해 2분기 실적 기준 연환산(최근 4분기 합산)실적과 전일 종가를 반영한 주가수익배수(PER)는 10.7배, 주가순자산배수(PBR)는 0.62배다. 자기자본이익률(ROE)은 5.7%다.

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