가격 협상력이 크지 않다 보니 원재료가격 인상분을 제품 가격에 적극적으로 반영시키지 못하고 있는 모습이다. 이는 세왕금속과 과점구조에 있지만 나머지 업체들의 영향을 무시하지 못하는 영향인 것으로 보인다.

참고적으로 01년~02년의 경우 최대 16%이상의 영업마진을 보였는데, 이는 원재료가격의 안정과 경기의 호황이 맞물리면서 이익률이 최대화 되었으며, 현재는 경기의 불황과 원재료가격 상승 및 인건비 상승 등의 비용증가요인으로 마진이 크게 하락하였다.

2. 병마개 사업에서 크게 벗어나기는 힘들 전망

병마개 사업은 삼화왕관과 세왕금속의 과점구도로 시장이 형성되어 있다. 하지만 이는 주로납세용 병마개에 해당되는데 납세용 병마개는 주세법 제44조 및 주세법 시행령 제57조의 '납세병마개 제조자 지정제도' 규정에 의해 국세청에서 지정한 제조자만이 제조할 수 있다.

크라운캡과 알루미늄캡 제품의 일부인 주류용 납세병마개는 삼화왕관과 세왕금속 2개업체가 주로 제품을 공급 중에 있으며 플라스틱 캡, 화이트 캡은 완전경쟁체제하에서 제조자들이 제품을 공급하고 있다.

납세용병마개 사업은 양날의 칼을 지니고 있는데, 안정적인 물량의 확보가 가능한 반면 국세청의 허가가 없는 한 병마개 사업 이외의 사업은 영위할 수 없다는 단점이 있다. 일례로 삼화왕관의 경우 병마개사업에 필요한 인쇄판제작사업의 허가를 받는 데에도 상당한 어려움을 겪었다고 한다. 따라서 병마개 이외의 사업으로의 확장은 쉽지 않아 보인다.

한편 “처음처럼”의 약진으로 관계사 물량의 증가로 동사의 알미늄캡 사업의 물량이 증가할 수 있을 것으로 기대할 수 있겠는데, 이는 사실과 거리가 멀다. 오히려 삼화왕관은 처음처럼 병마개는 전혀 생산하고 있지 않으며 참이슬 물량의 100%를 생산하고 있다(지역단위 분할 구도). 아이러니컬 하게도 경쟁사와 운명을 같이하고 있는 것이다.

또 한가지 특징적인 점은 참이슬의 물량보다 오히려 비타500, 박카스의 물량이 더 많다는 점이다. 드링크제의 경우 용량도 작고 자주 마시기 때문이다. 동사는 참이슬 물량의 100%, 비타500, 박카스 물량의 70%내외를 담당하고 있다.

3. 영업외 수익의 변화는 지분법 변동에 연동

현재 지분법은 관계사인 두산산업개발과 오리콤의 수익에 연동되어 있다. 현재 지분을 보유중이나 반드시 보유하고 있어야 할 이유는 없는 것으로 보아 매각도 가능할 것으로 보인다. 하지만 매각을 실시하더라도 마땅한 투자 대안은 없는 상황이다.

지분법 평가이익은 02년 오리콤의 대규모 적자로 인해 큰 폭의 마이너스를 기록한 후 20~50억원 내외의 지분법 평가이익이 계상되고 있다. 현재 두산산업개발 4.79%(장부가액 169억원)과 오리콤 9.85%(장부가액 27억원)이 계상되어 있는데, 최근 두산산업개발 34만주를 처분하여(14억원) 지분율이 5.16%에서 4.79%로 낮아졌다.

한가지 특징적인 점은 두산산업개발의 주가가 상승하면서 현재 시가로 개산할 경우 시가총액과 맞먹는 수준이라는 점이다. 향후 두산산업개발의 주가가 삼화왕관의 기업가치에 비교적 큰 영향을 미칠 수 있는 것이다.

4. 마진회복 전망

한가지 특징적인 점은 삼화왕관은 기계장치에 대한 감가상각을 4~10년 정액법을 사용하고 있는데 내년 이후 감가상각액이 축소될 가능성이 있다는 점이다.

최근 20억 내외의 CAPEX가 이루어져 대규모 투자는 96년 이후 없었기 때문에 07년 -3억원, 08년 -11억원 가량의 감가상각액 축소가 예상된다.

96년의 경우 관계사로부터 화이트캡에 대한 설비를 인수하면서 CAPEX가 크게 발생하였으며 99년에는 안양공장을 매각하고 안산공장에 집중함으로써 처분이익이 발생하였다.

07년에 원재료인 알루미늄가격으로 안정으로 인한 마진회복 및 08년에는 감가상각액 축소가 예정되어 있어 06년을 저점으로 턴어라운드 하는 모습을 보일 전망이다. 다만, 올해 수익은 크게 기대하기 힘들어 50억원 내외의 영업이익을 기록한 후 내년에는 70억원 수준으로 회복될 것으로 보인다.

이건규(bluemoon@viptooza.com)